0772506_E3127_zhukov_e_f_rynok_cennyh_bumag


Чтобы посмотреть этот PDF файл с форматированием и разметкой, скачайте его и откройте на своем компьютере.
-
, -
, -
, ,
.
1990- 2000- -
- : -
( 1997 .) (-
1998 .),

. -
( -
, ,
, -
).
-, -
, .
-
.

, -
, -
.

, -
.
-
, , -
, .
-
,
1990- -
.
,
( . .: -,
2002;
. .: ,
.
.
..
-
. .: , 1996 (1- .), 1999
(2- .);
..
. .: ,
1999). ,
, , --
, -
, , , -
.
-
-
-
. ,
(), ,
19902000- .

..
, - . , , . . 1, 4, 6
8, 10, 16;
..
, . . , - . ,
,. . , . 3, 14, . 22.7, 22.8;
..
, . . , . 2, 5;
..
, . . , . 21;
..
..
,. . , . 11, 13, 18, 19, . 22.1
22.4, 22.6, 22.9, 23.5, ;
..
, . . , . 20;
,. . , . 23.123.4;
..
, . . , . 12;
..
,. . , . 17;
..
, . . , . . 9.
1.


2.
3.

4.

5.

6.


(, ),
, -
-
. -
,
,
.

, -
, -
.
-
,
.
(. selffinancing), -
, -
:
(busi-
ness unity), .
-
,
.
, -
(
).


-
-
1.
.
-
,
, -
, .

, .

70/30%.
, -
10% , -
8090%.

,

. -
( ),
19701980- . -
()
, .. -
,
, .. ( -
7080%).
3.
-
. -
, -
, ,
. -
.
-
.
,
, . , -
, -
,
.
.
()
.
-
-
, .. ( , ), -
-
.
I. : , ,

- -
. ,
,
-
.
-
, -
:
;

( , , );
, -
-
( ,
- ,
-
),
,
,
( ).

.
-


.
-

, , -
. -
-
, , -
,
-
. -
, ,
, . -
(, ) -
, .
1.

,
.

: -
, ( )
( ) -
.

:
1) -
( , ),
;
2) -
;
3) -
.

,
, .

-. -
-


; -

-
. ,
, -
(, ), -
.
-
,
.

,
-

.

. -
-
, -
.
, -
, -
I. : , ,
10
, .. ,
.


,
.
-
-
. -
,
, ,
-
. -
,
,
.

, , -

.
, -
. -
-
, -
, -
.

: -
, , ,
. -
,
. -
: -
, -
, , ,
( ) .

, .
. -
,
,

. , -
-
. -
1.
11

- , -
, ,
. , -
,
. -
, -
, , .
, -
,
34% . -
-
,
. -
,
,
1980- 2 ,
,
.

, .
-
,
-
. -
-
- ,
.


,
. -
-
-
, ( -
),
. (-
), , -
, (, ).
-
, -
.

-
,
.
I. : , ,
12
-
, -

. , -
, ,
.
, -
, -
, - ,
. -
, , -
.
-
: - -
.
-
-
, , -
,
.


: , () -
.

-
- , -

.



;
. -
. -


.

(
). , ,
, , .
,
, ,
. -
, -
.
-
.
1.
13
, , -
-
, ..
, ,
.
-
, .. . -
,

. , -
-
.

,
, , -

.

, ..
-
. -
. , /-

, -
. -
. 1.1.









-

70 80 60 50
40303520
30 50 25 30
30 20 40 50
10 5 10 15

20153035
5 5 10 10
15152025
100 100 100 100
I. : , ,
14

-
.
, , , -
.
-
-
, 5 .
-
,
, -

, , -
.

. ,

-

. ,
, , -
, . -
.
-
, .
, 1980-
Chrysler. -
.
.
, -
-
, . , -
(7080%),
(7080%), -
5060% ( -
), -
.
,
.
, , -
-

, -
- . , -

-
.
-
, .
, , -
.
, -
, , , -
, , ,
, , -

.
-
:
, , -
:

, , -
-
;
I. : , ,
16
, -
-
.
,
. , -
, . -
, securities
,
, .. , ,
( , -
, ..).
-
, , -
, .
, -
.
, , -
, , , -
.
-
, ;

, -
, .


- (, -
.).


, .

, -
, .

,
, -
, -
.
-
.
-
-
,
. -
-
.
2.
17



, , -
,
.
.

, -
. -
( ) ,
.
, -
-
, , -
.
-
(. 2.1).




















,
()
,
I. : , ,
18
, -
. -
, , -
(. 2.2).












-
-


,
-
-
-
.
, ,
, (. 2.3).
2.
19



I. : , ,
20
( ) -
, (
) , .
XVII ., -
XIX .
, -
,

.


, ,
,

. ,
,


-



, , , -
(
). -
, -
, .
-
.

-
, , -
, () , -
.



.

( )

-
.

-
; , -
,
, (
, ), ,
.


.
2.
21
,
, -
. , ,
.
.

, -
. -
/ .


(/)

. -
.

,

,
(%), .
-
, , .
, / -
. -
,
,

.


: -
, -
;
.


, .. . -
-
, -.
, , ,
.. .
-

, -
. ( -
) -
.

, , .

-
. -
I. : , ,
22
,
. ,
-
. .
, -
; ,

.

-
.



)
, (-
) -
. -

.


() -
. -
.
-
.
:
,
-

(..
-
);
-
( -
, -
);
-
,
-
( -
);
-
, ,
-

, .
2.
23
-
;
,

, -
, -
, ,
;
. -
-
; -

.

() - -
-
.
; -
. -
.
, ,
, . -
. , - -

,
.


, . -
, ,
, ,
, .. -
, , -
,
-
.
, -
, , , -
.
,
. ,
-
. -
, .
, , ,
.

-
.

I. : , ,
24
, .. -
.

, -
, .

.






, -
, , -
.
.
. -
-
, , -
, ( )
().

. , -
,



.


;

;


. -
1000 .
500
100 .
-
1/10 . -
1000 . ,
100,
( ), 1100 .,
110. ,
.. (), 800 .;
80.
, -

-
.
.

.
2.
25

-
. , -
.


, , -
, , -
.
-
, -
:
1 5 ;
5 1012 ;
1012 .
,
, , .
-
. , , -
-
. ,
, -
.
. -
,
-
.
, .
-
.
-
. ,
200, -
, , .
,
. -

, . -
20 ,
.
, ,
300400 . -
.
-
. , -
, -
I. : , ,
26
; ,
-, - .
1980- -
, -
, -
.

(morigage bonds), -
(, , ..).
-
;
, , -
. , -
, .
, -
-
-
.
,
-
, .

- .
.
, -
.
, -
.

.
, Standard &
Poors Mood
ys. -
.
Stan-
dard & Poors :
( ,
);
;
;
.
,
, , -
.
2.
27
Standard & Poors , -
,
-
: , , ; , , .. D -
.
.
, (Triple-A). -
-
, . -
, -
, .
,
-
. -
,
, .
D -
-
. D
, .
.
, -
.
19601990- -
70 90% -
. -
, ,
(
), -
, , -
, ,
, .
19291933 . -
-
, , ,
-
. 1933 .
,
,
- .

1999 . 2000 . -

, .
I. : , ,
28
, -

- -
, .
1998 .
.
-
-
,
. , -
. , -
90%
.

:
. -


;
. -
, -
;
--
-
.
.

, -
;
-
, -
.
:
, -
-
;
, , ,
;
, ..
.
2.
29
, -

,
.
.
: ,
() -
().
-
. ,
,
(. 2.1).
, .
1990 1995 1997 2000 2002 2003 2004 2005

3539 5665 6288 7675 8665 9688 10 20510 443


(treasuru securities) 2093 3260 3440 2993 3122 3575 3 9444 166
-

1446 2405 2848 4682 5531 6108 6 2616 277


-
(GSEs)
394 807 995 1825 2346 2594 2 6942 575
,
-
1020 1570 1826 2830 3158 3489 3 5433 678


32 28 27 27 27 25 2424

1118 1690 1968 2629 3139 3185 3 33433 211
// . 2007.
-
; ,
.

. -
.
3, 6 12 . -
-
.
I. : , ,
30
. -
, -
9 12 . -
, ,
, . -
. -

.

. -
,
.

. -
-
5000 . . 91 182 .

47 , 13, 26 52 .
.

, -
3 6 . -
.
-
, -
; -
, .

, ,
, -
.
, .
, -
, , -
-
, , -
.
-
3 20 .
. -
-
1985 .
, .. . -
2.
31
,
, -
(
).

) -
. -
2 10 .
56,7% ,
, , -
, -
(. 2.2).
, .

1990 1995 1997 2000 2002 2003 2004 2005

-
-
(treasury bills)
482 742 702 616 868 929 1001 961

-

(treasury notes)
1218 1980 2122 1611 1522 1906 2157 2360
-
-
-
bonds)
377 523 576 635 593 564 539 516
-

(index-linked
bonds and notes)
24 115 139 176 246 329
,
2093 3260 3440 2993 3122 3575 3944 4166
// . 2007.
,
. 1986 .
,
. -
-
;
, 1000 5000 .
I. : , ,
32
-
2 5
.
-
-
5 .

2 5 .
(
).
, -
.

.
-
10 30 .
( ) 1000, 5000, 10 000, 100 000
1 . -
-
. , ,
1995 ,
. , -
13-
2009 2014 ., ,
2014 .,
2009 .

15 (
2025 ). ( 3/4) ,
. -
.
-
10 ;
.

7 30 ( -
).
(-
3/4)
10 2 .
20 , 2
.
.
-
,
2.
33
. (
), , -
, .
, ,
( , )
( ).

-
, -;
. -
(). ,
.
. ,
.

. -
,
-
,
, -
. ,
,
( ) .
.

. -
,
2 .
-
.

, -
( ,
, )
.

, :
1990- 1,21,4 .;
2005 . 2,2 .
. -
.

, -
:
. , -
()

..
.
. .: -, 2001.
I. : , ,
34
, , , -
.
.
, ,
, -
,
.
, ,
.
, , ,
. -
.
, ..
( ).
, , -
20 30 .

, -
, ,
.
,
, -
( -
). -
.
1990- -
, .

.
-

.
- -
.
1980-
. , -

.
, -
, , -
.

, ,
2.
35
, .
;
. -
-
. -
47%, 6%.

10 . , 1 100 . -
, -
2 .
,
, .
1992 .
, -
, -
. -
,
.

; -
, , -
.

, .
-
, -
, , -
. 1990-
6,6 . 6,6% -
. -
( ),
, ,
.
-
-

, -
,
.
-
. 20% .

-
, -
I. : , ,
36
510% . -
, -
, .
-
, -
. 2.3.

1 2008 ., .



1074,1 41,4
1253,8 48,3
213,8 8,2
55,2 2,1
2596,9 100,0


,
.
, 2008 .
118 .

. -
, -

.

-

. , -
, .
-
.
.
26
1973 . ,


. 2008. 9.
2.
37
( 100 ).

().






, -
. -
, ,
. , , -
; -
. -
. .

( )

. ,
,
, .
,
; , ,
.
, , ,
, ,
, -
, , -
, ( ).
-

, , -
; 50 .
, 100 5000 .
( ), , -
5 . , .. 500 . 100 .
, .
, -
, .. 500 . -
, .
, , , -
( )
, .
:
;
-
( ).
I. : , ,
38

-
.
-,

, -
, -

( ), -
.
,
, ,
.
:
( ) -
, ,
;
,
;
, ;

;
, .
.
.
(
-

, , )

,
.
:
, , .
, ,
, .
, -
, -
, .
,
-
, .. -
, , -
, .
-
, , -
,
, , -
.
2.
39
-
, - -

.



.
-
, -
.
.
- .
, ,
, -
,
-
. -
,
, -
.
,
-
. -
, -
. -
, -
, (
-
).
. -
, , .

-
, -

. ,
10 20 ; -
.
().
-
, -
. , ,
. -
, -
. -
I. : , ,
40
.
1920- . Morgan Gua-
ranty Trust; ,
( ),
, , -
.
. -
, -
Citibank, Bank of New York, Bank of America.

.
-
-
. , - -
: Sony, Honda
Motor, Hitachi, British Airways, British Telecom.
,
, -
. -
, :
, ,
;
;
-
-
;
-
-
,
;
-
, -
.
-
-
, ,
;
-
, ;
-

2.
,
;
-
, .




,
: -
. -
.

; ,
-
, .
-
.
.

-

-

,

, .
-
.



-
- -
100 000 .
(
jumbo).
-
, ..
.
,
, ..
:
;
-
;
.
, , -
.
: ,
; -
, -
.
I. : , ,
42

, (), -
. -
.





-
, -
. -
30 6
( ).
-

.
-
.

.
, -
.

,


-






-
-
. ,
, -
, . -


,
(), . -
, ,
. -
.


. -
, .

(commercial paper) -
, ,
-
, , -
2.
, , -
. -
,
, -
.
(
270 ). , ,
, .
-
.

-
. ,
, .
, -
,
.
-
. -

. -
1970-
-
. 19801990 .
9 93%, -
8 58 7 119%. -
-
(
90%), , -
, ,
.
, -
, -
( 70%) .
. ,
, -
.
: -
, - -
, 2530%.
I. : , ,
44
-
, -
-
, -
.

.
, -
, .
-

,

-
.
-
,
.
-
. , , , -
, , -
.
, -
, , ,
. -

, -
» (-
, , , , -
, ). PAR-Bonds,
-
. -
, .
-
,
, 1980- 1990-
-
. PAR-
25 30 ,
.
-
, .. . -

, . -
,
.
2.

,
.
-
. -
- , ,
,
.. -
, , -
.
-
:
(
);
. -
-
( LIBOR
),
, . -
5 15 ;
, , -
-
. -
-,
,
.
1960-
-
, .
19871991 .
( -
). 19951996 . -

. -
1996 . 19971998 .
.
: ,
-, , , -
, , , ,
. -
(. 2.4).

LIBOR ().
I. : , ,
46

( ), .
1990* 1995 2000 2004 2005
115 244 305 614 656
409 825 1 565 2 445 2 556
995 2 179 2 082 4 558 4 096
1 233 1 619 1 345 3 055 2 884
233 367 363 1 452 1 625
426 678 777 1 055 1 107
170 370 734 1 362 1 408
7 433 11 078 16 118 22 541 23 841
827 1 483 1 332 3 065 2 870
177 276 170 521 491
202 386 286 485 463
2 922 5 307 6 432 9 163 8 646
778 1 418 1 864 2 698 3 021
15 920 26 230 33 373 53 014 53 664
21 68 154 114 130
227 356 462 632
73 102 140 246 290
34 107 276 508 633
96 255 351 642 740
57 54 127 258 316
** 70 109 126
9 34 69 201 221

( )
168 846 801 1 734 1 775
458 1 504 2 300 4 274 4 862
*** 16 378 27 734 35 673 58 003 59 076
73 96 114 143 134
7 543 10 989 16 514 34 341 35 349
34 38 53 84 80
** (BIS)
. 1999 . , 20002005 .
. -
*** (, .
400 500 . 20012005 .), .
// . 2007.
2.



).
5060% . , -
, -
, 15% 10%. ,
, , ,
, 1999 . -
.
-
1 6 . -

, .
,

( LIBOR ).



, , -
.
,
.

.
-
(
60180 ). ,
, -
1990-
-
(. 2.5).

,
1998 . 1999 .

4295 100,0* 5226 100,0*
-
2965 69,0 3540 67,7
935 21,8 1199 22,9
211 4,9 227 4,3
133 3,1 175 3,4
62 1,4 85 1,6

.
I. : , ,
48

-

(), -
. -
, , ,
.
. -
.
1 1999 . -
() -
11
, - ,
-
.
-
,
. , -
, -
,
-
.
, ,

.
, .
, -
. 1998 .
( 70%),
-
1999 ., -
2002 .


. , -
. -
,

, .
.
,
-
.

, -
2.
,
.
,
, -
,
.
1995 .
( + 3) .
-
, --
Euroclear Clearstream.
-
, ,
.
(),
.

( ).
-
.

, .

.



.
-
. -
.
.

;
.
.
-
, -
.
, -
( ). -
.
.

. -
-
I. : , ,
50
() ( -
).


( -
). ,
.

. , -
,
.
.
-

-
()

P
;
.
, -
, .
:
; -


,

, ..

-
,


(
) (


.
,
, , -
, . -
.

.
, -
(
),


2.
51
,
.
(
), -



, ,
, .
, -
.
-




;

;
.


), -
,
.
: -
( )
.
(
);
.
(
) -

100
, %;
.
I. : , ,
52

100.

( : -
, ),
.
-
. ,
, ,
-
.


,
30, 360 . -
:
360
360

. -


-

365
, -
: -
. -

.


-
( ) (
2.
53

,
,
.
.
-
() -
:
=
+

+
;

() ;
;
.
,
:

.
-
. , -
:
(1 +
;
( );
.
, -



.

( ), -
,
.
I. : , ,
54

(-
), .
.


:
;
;
.


,
:
;
( ).
, -

.
, -
.
-
, .
:

365(366)

365(366)
;
;
;
-
.
-
, .
2.
55
() -
.

() -
( )
:

;
( );
,
-
( ):

, -
, , :
, ,
( )
c

I
-
-
,
, (-
),
, . -
-

. -
-

, .. -
,
.

, . -
,
-
, , -
.


-
:
1) -
,

;
2) -
-
;
3)
-
, -
( ) -
.




-
- -

: , ,
, , ,
.. , , , , .
3.
57
(-
), , , ,
. ,
:
, , .
, -
(
, ..), , -
( , -
..).
, .

.
,
, -
.

,
- ,

,
-

,

.
-
, () ,

) .

(
),
,
..
.
, .

. -
, ,
-


.
, ,




. ,

.
-
. (-
), -
( ). ,
,

-
.


, , ,

, -, -
, , .
I. : , ,
58

: , .

, -
,
.
,
.
, . -
,
.
,
, -
,
.
-
,
,
-
.
. -
,
, -
.

,
-
,
. -
()
( ). -

. , -
-
.
-
.
,
-

.

.
1751 . -
(, ..) - -
. 1848 .
(Chicago Board
of Trade ). 1865 . -
.
3.
59
1972 . (Chicago Mercantile
Exchange )
,
, . 1975 . -
.
1982 .
, 198
21983 .

1982 . -
(The London International Financial Futures
LIFFE), 1990 .
(die Deutsche Terminal Borse DTB).
.

250 . ,
, -
-
.
.
-
. -
, -
. 400450 . -
, 4045 % .
, -
: .
, ,
, (-
), (
), (
), ( ).
-
-
.
1990- -
. 1992 .
. -
.
1998 . ,
,
1999 . .
-,

( ).
-
-
.
I. : , ,
60

-
. -
,
. , -
, -

85%.
,
.
, -
, , -
( -
).

300 , -
15%.
.
1990- ( )
-
14 .,
2,3 .
.
, 2 .
-
2005 . -
300 ., 54,7
12,5 ,
50 .

: ; -
; ; .
.
( ). -
- -
. ,
.. , . -

3.
61
. -
-
.
,
, , .. -
-
. , ,


, .. .
, ,

, ..
.
, .. ,
. -
, -
, -
. , ,
,
. ,
( ,
, ,
).
, , -
, -
-
.
, , -, -
, -, -

-
.
-
. ,
, , , -
, . ,
,
(,
).

(-
)
, ,
. , ,
; -
, .. .
I. : , ,
62
-,
, -
-, . -

. -
1 , -
.
.
-
, (Forvard Rate
Agreements, FRA),
-
-
,
. -
, FRA
.
.

. -

%
., ,

. .
, -
FRA ( FRA) ,

.
%

.
(
+
), - -
FRA ()
%
- -
., ..
100365



FRA . -
, FRA,

. -

FRA, -

) , -
. , , ,
. -
, ,
. FRA -
,
.
-
- -
3.
63
, -
.
.
-


, -
, -
.
,

P
;
, .
,
:
=
(1 +
, ,
.
( ). . 2 -
, , ,
.
. -
, , -
. , 5%
.
.
,
. -
, , , . -
.

, , -
.
, ,

. -
.
I. : , ,
64
60 ,
. -
: ,
( ), -
. -
, -
.

,
.
( ).
, , -


,

, -
(. 3.1).





-
,
, -
..
-
-

;
-
-

, -

-
-



-

-
-





-
(


3.
65
, -
, -
: , .

,
. -

, -
, 30- .
,
, . -
100. -
(), 0,01%.
-
:

) : 12,
;
;
( ).
, -
, . -
, , 100.
0,01%, 1/32 100 .
:
= 1/32 0,01

,
.
.
.
:


,
.
, ,
,
-
. -
.
I. : , ,
66
-
, .. .
,
.
-
:
, .. , -
, ,
- ;
-
- ,
;
, -
.
-
, :
, , -
, , , -
, , -
.

,
, .
Standard & Poors
500 -
Value Line.
-
. -
-
, ,

.
, ,
, -
. , ,
,
.
.
.
,
, -

,
3.
67
-
. (option),
.

, , -
( ), . -
1973 . -
( 60%
) ( 25 %). -

500 .
-
. -
,
, -
.
-
.
. , ,

, .

(

-
) ,
.

) ,
.


.
;
, -

.
, -
.
. -
-
()
.
, -
, -
-
.
:
,
-
;
I. : , ,
68
, -
.
, ,
, (put) (call) (. . 2).

,
, , .
:
( ), -
, -
;
( ), -
;
( ), -
.
, -
.
-
. -
: () (-
) , .
-
.

.
, -
.
, -
.
, -
. -

,
. , -
.


-
. , ,
() .

-
3.
69
.
1979 . 1981 . Salamon Brothers
IBM ,
. -
1990- 12 .
,

, -
,
. -
, ,
.
, -

-
, .
, -
, -
( )
.
, -
, , -
.

-

.
:
;

;
-
.

-
,
-
.
-
.
LIBOR. -
, . -
, 15 .


1989 .,
,
I. : , ,
70
,
. -
, ,
, -
.
,

.
, .

:
-
, ;
- , -
, . -
- -
( )
.
.
(-
) , -

, .
-
.

, .
, -,
.
.
-
, (. 3.1). -
(
, D) , -
-
, (-
)
, -
.
3.
71

ADR







ADR-1


DR-2


ADR-3


DR 4
( 144)




-
,
, -
,
.

.

:
GDR (global depositery receipt) -
, -
;
ADR (american depositery receipt) -
,
.
1927 . JP
Morgan Selfridge Provincial Stores Limited ().
-

.

. -
19801990-
, -
I. : , ,
72
-
,
.

1100
,
, .
, -
. -
/
-, , -
- .
(ADR/GDR)
: -
, -
, -
;
;
, , -
.
-
: , , , -
D GDR ,
, .. -
, ,

-
; -
.
ADR GDR -
: 1933 . ;
1934 . ;
,
(, );

; (
blue sky law); (prospectus),
; (-
-
); -
- -
(custodian).
3.
73
(spon-
sored) (non-sponsored).
ADR -

: -
,
-
, .
ADR , -

NASDAQ .
ADR.
ADR
. GDR.
ADR.
, -
.

.
, .
ADR -
, .
-
.
-
.
1934 .
12g3-2(b). -

( ). ADR

.
ADR -
,
.
-


. -
. ,
ADR-1,
.
I. : , ,
74
DR , -
-
1934 . ADR
-
, ,
, -
.
DR

. -
-. ADR
-
NASDAQ. ADR -
, -
, ADR
.
ADR -
1934 .
ADR , -

. -
-.
-
, . -
.
ADR : ADR (restricted,
RADR),
, ()
(public offer).
ADR -
-

. ADR
-
NASDAQ.
144
-
-
; 1934 .
12g3-2(b). , -
144
.
3.
75
ADR -
, -
, .
ADR , ADR, -
ADR, -
144-.
-
; -
1934 .
12g3-2(b). ADR-4 -
, ..
, 100 .

Portal,
NASDAQ.

, , -
, -
. ADR -
,
, -
, , -
-.
-
ADR,
, -
, . -

(SEC), -

. ,
SEC
, , ,
ADR 500 . .,
ADR 1 .
ADR -
. 3.2.
ADR
, -
,
ADR .
I. : , ,
76
ADR
ADR
, -
. -

ADR;
-. ADR

,
-. -
-, -
.
, ,
, -
,
. , --
, - ADR, -
,
.
- :
;
ADR -
- ;
ADR;
3.
77

ADR
, -
SEC .
-
, -
ADR. -
The Bank of New York,
24 , .
ADR: ,
-, . -
2003 . The Bank of New York 7 -
700
ADR 35 .
-
.
Deutsche Bank, ,
, , ѻ.
- .
-
( ) -
. -
,
. , -custody -
Credit Suisse ING Bank,
.
1996 . 60 -

. . 3.2 -
ADR GDR 2007 .
60 , -
ADR, -
(1998), () (2000), -
- (2002) 뻻 (2004)
ADR , -
ADR
.

- .
ADR -
Portal, -
.
I. : , ,
78
ADR GDR
( 11 2007 .)


. .
-


-
-

1 ADR
AFI Development (LSE)* 1 8 610,00 10,50 2,42 10,53
Evraz (LSE) 0,3 52 130,00 70,20 7,50 69,42
Sistema Hals (LSE) 0,05 1190,00 10,10 0,10 10,20
(LSE)1 270,00 3,00 3,54 3,09
(LSE) 0,02 29 120,00 36,00 4,05 35,69
(LSE) 2000 30 380,00 9,53 0,85 9,51
(LSE) 4 329 674,58 47,79 1,72 47,64
(LSE) 5 2898,51 22,66 0,71 22,72
(LSE) 10 770,00 15,50 15,50
(LSE) 1 8120,00 12,50 2,04 12,60
(LSE) 1 243 999,17 89,10 1,95 88,96
MMK (LSE) 13 6770,00 16,40 0,61 16,47
(LSE) 100 0 25,50
(LSE) 10 26 340,00 42,05 1,33 41,91
(LSE) 10 30 590,00 58,40 2,82 58,33
(LSE)1 168 968,92 299,00 2,75 299,86
(LSE) 1 2720,00 30,49 1,73 30,53
(LSE) 1 7530,00 43,20 0,12 43,53
EC ( LSE) 100 57 958,94 119,75 1,48 119,64
(LSE) 1 61 830,00 8,60 0,82 8,63
(LSE) 0,2 23 010,00 23,40 1,06 23,65
(LSE) 50 280,00 7,13 7,00
(LSE) 50 46 121,65 66,40 0,15 66,67
(LSE) 20 12 681,73 115,50 3,82 114,40
TMK (LSE) 4 990,00 45,50 1,25 45,21
(LSE) 0,006 0 13,53
(LSE) 0,1 710,00 14,96 0,82 14,79
(LSE) 770,00 31,75 1,01 31,54
Golden Telecom (NASDAQ) 22 940,23 86,64 3,06 86,89
Templeton Russia (NYSE)** 120,79 71,20 1,28 71,05
(NYSE) 1 3374,85 106,14 1,03 107,48
(NYSE) 0,25 23 460,64 31,37 4,18 31,42
(NYSE) 3 40 977,11 71,51 8,41 71,68
MTC (NYSE) 5 33 432,31 76,20 2,79 76,68
(NYSE) 6 818,14 64,39 0,61 64,42
CTC Media (NAS) 1 1862,02 23,50 0,51 23,51
** - .
3.
79
ADR -
1030%, 40% -
,
ADR/GDR . -
-
.
-
, .
) ()
2006 .
60% -
.
-
ADR -
ADR. , ,
ADR , -
.
ADR, , -
,
, , -

, -
,
.

2007 .
()
. , -
, -
. -

. , -
,
. :
, -
.
, -

. -
, , .

. 2007. 12 .
I. : , ,
80
.
-
, ,
.
2007 ., , -
.

1993 ., -
19931998 .

200250 ., -
,
, .. -
-
1998 .
1998 .
2001 . ,
,
-.
-
:
; - ; ѻ
-; -
; ( -
).
-
60%.
2005 . -
60,7 , 907,3 ., 38,56%
50,55% -
2004 . (. 3.3).

( 14 ). -
,
2 2,6 .
.
. 2004. 9.

*
-

-



., .
: 2006 // .
2006. 7.
I. : , ,
82

. -
; 2005 .
,
, .

. 2005 .
,
-
7. 2005 .
20%, 62,9%.
: -

2005 . 4050% -
.

; , -
,
, -
-
. -
/, /, /,
/. -
,
, -
,
/.

. -
.
,

. 2007 .
, -
-
.

, -
. 2006 .
MosIBOR overnight MosPrime Rate.

2006 . -

3.
83
, 10- -
-30.
,
(
, -
)
. -

: , -
50% , , -
MosPrime Rate, -
.
2006 . 4 .
.
, .
фFORTS,
2005 . 1,9 -
53,3 . FORTS
,
, -
.
FORTS ( ) -
-
,
. -
- 2001 .
FORTS 20 ,
, -
, , ,
, ()
MosIBOR, , Urals .
FORTS
-
-


-
-
, .

, -
,
,
.
- FORTS
I. : , ,
84
, -


. ,
, . -

. -
-
, :
, -
, ()
.
FORTS , ,
, ,
-
- , -
.
2006 .
FORTS 1 . , 2007 .
2 ., -
. 2007 .
2006 . FORTS 200%,
10% (. 3.3).
0203040506
07080910111201020304050607080910
.




FORTS -
, , 2007 .
7628 20 300. -

. 2007. 11 .
3.
85

. , -
, -
(
).
FORTS
. , 20062007 .
:
,
.
-
7,5%, -

, .
-
;
2005 . 80%
FORTS. ,

, ( 16
2007 . 33 000 24 000 ,
12,9 .).

, 95%
, -
, 100%
.
-
.

, , -,
. 16
2007 . 2 .,
2,0744 , 53,4 ., -
8
2007 . (6,39 .). 2007 .
,
(),
.
-
-
,
-
.
I. : , ,
86


. --
-
.
, -
,

1992 .
,
, , -
,
-
.
-
. 15
. -
-
, -

.
,
,
, ,
. -
,
-
, . -
- -
, ..
,
, -
, , .

. -
-. , -
-
.


( 24 2006 . 06-95/- -
, -
(),
3.
87
(). ,
- -
, . -
.
-
,

, -
.
2007 . . 1062 , -
-
. -
,
() ,
-
( ), -
ISDA Master Agreement

, -
, , -
, .

, . -
-
.
, -
. , ,
, -
, -
. -
.


. //
-
. -
,
( ).
-
.
-
, , -

. -

(, , -
, ).
- -
, .
-
, ..
.

: ,
. -
-
, -
, -
, , -
.
, ,
-
.
4.
89
-
, ,
.
-
, - -

- .
,
, -, , -
, .
, -

.
-
,
, , .
-
, -

, -
.
-

. -

.
,
, - . -

, -
. , -
-
,
(
1970, 1987 1997 ., 20002001 .).
-
, -
, .
-
, -
: (), (
) , (over the counter)
(. 4.1). -
I. : , ,
90
, -
.
(
, , -
. -
, ,
, -
. -
()
--
. -
,
- ,
. -
- .
-
,

-
,
. -
( -
). ,
,
- -
.
-
( , -
, , ).
,
4.
91
-
.
-
, 19601970-
(, )
,
.
1960- -
, -

.
, -
.
,
, -
, -
, -
, -
.
.
-
--
. - -
-
-
.
, ,
, . 1990- -

: ,
(direct placement), , (com-
I. : , ,
92
, -
. ,
, -
. -
-
() - .
-
. ;
, , -
, -
.
, -
. , 1970- -
45% - -
, 1980- 74%.
-
,
. , -
, ,
, ,
.
(. 4.1).
, .
1994 2000 2002 2003 2005
583,2 1256,7 1489,8 1869,0 2439,0
498,0 944,8 1318,9 1686,9 2393,7
85,2 311,9 170,9 182,1 115,3
* .
Statistical
Abstract of US. 1996. P. 522. 20042005. P. 751; 2007. . 745.
19801990- 2000 .
.
-
-

.
-
, -
. -
,
4.
93
.
, ,

. -
, .
-
, --
, -
.
, , ,

. ,
,
-
, . -
.
,


( 7090%)

( 1030%).
8090%
. -
19701990- .

-

.
(, , ),
( ),
. -
(underwriting) -
( , )
( ) . -
-
,
, -
.

. -
- -
.
-
(
, ..)
.
-
,
. , ..
I. : , ,
94
().
.
,
-
-
.
-

,
(
).
-
, -

. -
,
-
.
( -
), , -
-
.

, -
, - -
. -
,
,
.
-
. -
. , -

,
. , -
,
.
-
. -
;

. -
, ..
,
.
4.
95
, -
-
-
,
.
, , -
.

. -
,
, . -
, , ;
-
.


.
-
;
, ,
. -
,
, (), -
..
; -
. -


. -
-


, , , -
.
, .
, , -
, -
, .
-
() , -

.
; -
, -
.
I. : , ,
96

. -

. -
.

, .
-
-
-
.
, .
, .. -
. ,
, . -
.

;
, -
.
-
-
. -
. ,
, -
.

.
- , -

, -
( 9095% -
)
,
,
,
-
19291933 .

:
Statistical
Abstract of US. 1995, 1996.
4.
97
-
, -
, ,
-
, -
. - , -
, , -
-
.
1970-
-
, ,

. -
, , -
, .

,
, , -
. -

,
, . -
- 1000 -
. 1980- -

-
.
-
.
, -
,
, -
.
--
- -
. 1520
- -
,
,
.
-
,
-
I. : , ,
98
, -
. , -
, -
,
.
, ,
, -
,
, -
, ,

,
. -
, , --
, . -
-
, ,
- . -

.

, -
, -
.

.

.
- -
-
,
. -
, , -
-
.
-
, , -

. 1960-
- 35% -
- ,
19701980- 70%,
90%.
4.
99

, , -
.
-
,
. -
- ,

-
,

, .
, ,
.
.
-


,
. -
-
- -
19601980- .
-
. . ,
, -
,
. , , -
-


- (),
(), -- (), (-
), (), , (), -
, ().
-
-
, ,
. -

,

. , , . ., 1986. . 272
I. : , ,
100

.
, 1970- -
, , -
, , . -

,
( 69 806 -
), .
1980- -
-
,
Gensaki.
() () -
. -
,
. , , , a-
, , -
.


, ,
,
, .
-
2000 . ,

-- .
, -
,
, ,
;
. -

.

19701980- -
,
. , ,
, , , -
. 1980- -
12 ., .. 25 -
. 1997 .
4.
101
100 ., ,
, 1000 . ,
, . 4.2.



22,4
33,9

16,9

6,3
4,3
3,1
13,7
1,6
1,3
2,9
0,7
0,5
1,2
68,5
31,5 31,5
: 100,0 100,0
70% -
, 20% 12%
.
.
-
, -
( 1997 .,
- , -
, ,
).


, -
(19701980- ). ,
, , -
-
. -
I. : , ,
102
, , -
, -
19701990- .

, - -
, - , , -
.
() -
() -
. :

, -
.
, -
. -
(). -
.
,
. , 1971 . -
-
,
-
(NASDAQ),
3 . , 500
. -
( ), -
. ,
-
.
, -
, , .
-
.
,
, 1933 . -
- (Investment Bankers Code) -
(National
Recovery Administration). 1935 . -
,
, , -
4.
103

.
(
, Maloney Act),
, ,
, -
4 1937 . , 25
1938 ., ( 15 1934 .)
. -
-
, ,
, ,
-
.

(NASD Inc.)
20 1939 .
. NASD ,
-
. -
.
1971 . NASD
NASDAQ (NASDs Automated Quotation System), -
, -
.
, ,
. -

.
NASDAQ :
I
;
II -
-
, -
;
III -
II
, ,
NASDAQ.

I. : , ,
104
-
, ,
, -
.
-
1984 ., () 1985,
1987 . -
1980-
. -
-
,
.
-
. , ,
NASDAQ -
, . -
1990- NASDAQ .

, -
.

. , ,
, -
, (-
)
.
-
. ,
, ,
,
.

. 1970- -
, -
, 1990- -
,
. , , , -
, , -
-
.
, -
-
4.
105
, . -
, , , ,
. ,
1990- NASDAQ
-
Standard & Poors, .
- -

1990- , -
. 11 -
2001 . - .

20002001 ., -
.
-
,
, () -
, .
; -
-
- ; -
, .
1990- ,
-
.

-
,
-
-
.
.
-
, -
, , -
.
:
;
-
;
;
.

: ,
.
:
;
,
( -
);
().
-
.
.
-
-
5.
107
,
-
( ), .
, ,

;
.
,
-
.
, , -
-
, , ,
. -
, -
,

. -

; -
.

, -
,
, -
.
, -
-
. :
1) , -
;
2) .

. , , -
(. 5.1).


, ,
, ,
, . -
- -
.
I. : , ,
108

-
(
)

. , ,
.

, -.
-
, ,
, -
,
. -
,
, -
.
, .. 69 -

. -
, -
.

,
.
-
, -
, , -
.
-
.

,

. .: , 1998.
5.
109
.
, -


. -
.
-
.
-
,
. -
, -
-
,
.
-
, , .
-
,
,
.
-
. -
, . -
,

.
.
,
,

.
-
. -
,

, -


, . -
-
.

. .
I. : , ,
110
,
, .
-
, -
.

. -
, -
, -
.. (
).
, -
, :
, ..;
, - ;
, /

.
, ,
,
. ,
.
Standard & Poors Moodys.

, :
,
;
;
;
.

, :
( );
;
.

. -
. -
.

- (cash flow)
,
( ) ( , -
, ) ( ).
5.
111
-
, ,
. -
.
, -
,
, ,
(. 5.2).

-
, -
-
, .

.
, -
-
.

-
, -
. , -
(, ,
..).

. , -
,
, , .
-
(. 5.3).
-
- .
I. : , ,
112
.
, -
.
, -
(. 5.4).



-
.
() ,
, ,
. .
(
); -
.
5.
113

, -
. -
, , -
(. 5.5).
1234
567


,
, -
. -
.
:
,
.
( )
.
, .
, .
-, - -
.
,
, -
, .
I. : , ,
114
-
, -
: , ,
, , , -
.
-
, ,
, -
, , .
:
, , , . -
, ,
, -
. -
: ,
,
. -

(. 5.6).


.

,
. -
, -
, . -
: , -
, ,
(. 5.7).

; XVI .
, , .
5.
115
( )
-
. -

, -
.
-
: , -
, , ..
. -
,
, .. , , -
,
. , -
, . 5.8.
,
I. : , ,
116
. -
(, , ..) -
. -
, .
-,
.

-
112
(),
tttn
KKKKK
=++++
(4.1)
;
112
tttn
KKKK
++++
;
, ;
.
(, -
, )
, (
, , -
, ). -
,
( , ,
). -
,
. -
: , -
.
-
,
. 5.8 -
.
. -
,
, ,
, .

. -
,

;

(. 5.9).
5.
117

-
;
. .
.
-

, -
-
.
-

-

. -
. -
,
, -
, , , -
.
-
: 70%
, 25 , 5% .



.
-
, -
I. : , ,
118
(
).

. ,
-
,
. -
-
. -
.

-
, ,
, .

. -

, , -
.
,
-
.
-
. -
,
, -
. ,
.
,
, .. -
.
-
. , -
-
.


, -
-
,
.
-

:
. -
.
5.
119
-

: , -
(. 5.10).









-
-
-

-

-
-


-

-
-





.
.
:
-
, -
;
,
.

-
-
:
-
;
,
;
;
,
-
;
;
, .
-
.
I. : , ,
120

. -
-
,
. -
,
-
. -
: , -
, .
-
, ,
: , ,
.


. -
, -
(-
).
,

, -
,
. ,
1998 .
, -
.
,
, , -
.
, , .
, ,
, -
, , -
..
.

, ,
. -
.

-
. -
. 1960-
.
-
( , ). -
-
.
5.
121
1960- , -
-
. 1950-
.
,
-

.
, -
, -

. -
. -
,
. -
1971 .,
-
.

-
, -
.

-
( )
( ).
,
-

.
-
.
, -
, -

..
.
,
-
:

.
..
. .
. .: -, 1999.
I. : , ,
122
,
.

,

.
-
, . -
, , ,
, , -
. -
, , -
.
, , -
,
-

, -
, : -
.
, -
,
, -
,
, -
. -
-
.

.
.
..
-
, ,
-
.
, -
-
.
. -

, -
.
-
:
;
- , -
,

.
-
.
XX .
. -
, -
.
I. : , ,
124

(wash sales) -


(matched orders)
-
.


(corner)
, -
. ,
18611865 ., ,
.


(-
short selling), -
(). ,
, , ,
.
-
, XVII .
. XVIII . -
,
. 30- ., -
19291933 .,
.
-
; -

.
XX . -
-
. , -
,
(Blue-sky laws). -
, -
-.
-
, -
.
: -
, ..


. , 1929 . 107
- -
6.
125
, . -
.
-
, -
, , -
. 1920- -

ger & Toll.
, ,

; -
( )
. , .. -
, , -
,
-
, 8 .
.

, -

. 1932 .
-
1929 .,
-
. -
-.
.. , 1932 .,
-
.
-
- - -
, -
.
-
.
, ,
,
c. 1933 . -
(Securities Akt),
( ) .
I. : , ,
126
-
-
19291933 ., -

. -
.
-
, .
19331934 .

(Securities and Exchange Commission, SEC) -
.
SEC , -
.
.
SEC
- .
SEC : -,
, , ; -
; -
-
; ;

, -
; -
, -
; .
SEC
, .
-
,
-
, -
.
SEC -
: 1996 . SEC 8500 -
/, 62 .
, 530 600 ; -
, NASDAQ -
, 15
.
6.
127
, -
. ,

.
,
.
10% ,
SEC,
, -
, SEC .
10 , -

, -
SEC . -
.

. -,
,
; -
-
.
-
. -

, -
.
24 . -
, , -
, -
.
-
, , -
, ,
, , -
.
, -
,
. -
,
, , -
.
.
I. : , ,
128

, -
; .
SEC
. -
-
, 1980-
-
, .
.
-
, -
,
, .
; -
, SEC.
-
, -
.
; NASDAQ
50 , 40
.
-
NASDAQ ,
.
-
; 250 -
. -
SEC.
.
-
, -
( ), -
.
1948 . SEC
. 1951 .
,
, -
, ,
.
-
.
(55 )
6.
129

, -
.
-
.
-
150 .

. 20 ,
. -
. -
-
.
1992 . (1990
1991 .), ,
() ,
, -
-
. SEC
, -
, .. -
. , -
, -
.
1994 .
()
(
).
-
. -
. ,
(Co-
mission des Operations de Bourse, COB),
1967 .,
SEC .
. -
-
.
-
, .
-
( SICAV),
, , .
.
I. : , ,
130
(1988 .)

, -

. 12 ,
10 , -
,
.
, , -
, -
,
.
-
,
, , -
.

.

(), -
, , -
, , -
,
. ,
,
.
-
, ,
; -
,
.
1989 . , /
, , -
5, 10, 20, 33,3, 50 66,6%
5- 15--
.
, -
.
2 . -

, -
5 .
6.
131
, (-
), , -
, ,
20% , ..
.

-
. 1994 . -
-
.
-
, -

(),
, -
.
-
19291933 ., ,

, -
-
. ,
, ,
, -
.
.
-
- , ,
-
.
. , 1933 . -
:
-
;
-
.
-


. -
, ,
I. : , ,
132
SEC. -
-
.
-
- , ,

.
, -
. ,
, -
. -
, , , -
, ,
. -
-, ,
, ,

.
,
, . SEC

.
-
.
-
, :

;
, ,
;
;
.
-
SEC ,
( 20 ).
SEC -
. -
,
. ,
,
-
.
6.
133
1934 . ,
1933 ., .
1934 . . -

, ,
SEC, ,
. 1934 . -
, -

. 1934 .

, ,
. -
, , -
, , , -
.
1934 .
.
SEC:
, -
, , -
;
,
,
1934 .;
/;
;
;
-;
.

-
.
.
-
1947 . .
,
, ,
, -
, .
-
, -
, -
I. : , ,
134

,
. , -
, -
, -
.
1 1993 . -
,
. -
( , ) -
.
-
. -
, ,
-
.
-
.
1939 . , -
, -
(NASD). -
19291933 .
, -
-
, -
.
1930- -
, -
,
(The National Recovery
Administration, NRA), -
-
,
.
NRA -
1934 .
,

6.
135
, -
.
1938 . ( ) -

( ) -
. -
,
, NASD. -
,
NASD,
NASD -
.
NASD , -
-
, -
. ,
, ,
NASD. NASD

.
1980- -
( -
) , -
.

- .
1988 .
-
, -
. SEC ,
. ,
-
.
-
, -
,
-
. , -
- -
. -,
. -, -

I. : , ,
136
, -
, .
,
, -
-
, .
-
, SEC
.

,
, -
1987 ., -
. ,
500 .,
-
,
,
: -
,
.
1933 .
-
. -
-
. -
-
,
.
, ,
, , -
, .
-
.
, , ,
. , , -
, -
-
-.
1934 . -
,
,
6.
137
. -
,

1934 .,
.
, -
, -
,
.
(National
Association of Securirties Dealers, NaSD) -
, -
. ,
15 -
-

, - SEC,
.
, NASDAQ,
-
. NASDAQ, SEC, -
-
.
NASDAQ -
-
.
, 1939 ., , , -
NASDAQ
. -


.
NASDAQ
, ,
,
,

. 1991 . , -

, -
, -
, . -
I. : , ,
138
NASDAQ
. -

, , -
. -
-

. -
, -
.
, -, , -
(, -

). -, , ,
,
.
NASDAQ ,
, -
, , ,
.
,
,
( -
).
1980- -

, -
. -
,
. -
-
-
,
.

1980-
.
, -
-
( -
).

6.
139
, -
. 1990- SEC -
.
,
-
, , 1 . -
, ,
, . 1992 .

500 . . - , 500 . .
,
SEC.

-
( )
,
.
1996 . ,
(The
I. : , ,
140
, -
.
-
-
. -
( ),
,
,
, . -
-
: 3 . -
20 .

NASDAQ, -
. -
NASDAQ -
. ,
.
, -
, -
,
. -
,
.
7. :
8.
-
,
.
( -
), .

. (. beurs )
,
.
1531 .,
XVII . XVIIIXIX .
,
-
.
-
,
. XVII ., -
,
- -

.
,
-
. , -
,
. -
-
.
7. :
143
XIX .
-
. -

,
; -
.

,
.
-
, . -
-
, , .
-
,
. ,
-
.

.
, , -
, .
-
, ,
-
. -
, , -
.
, -
( ), , ,
- ,
, , -
, . -
, , ()
. -
,
, ..
. -
,
, .
-
. ( -
144
) 1999 . 2855 , 1432 ,
695 , 1503 ,
728 . -
11 438 ., 4455 . 2001 .
, .: 13 983 849;
1 071 749; 2 149 501; -
1 174 328; 527 397; 527 356
-
. ,
-, , --
, -.

, -
, - . -
-
--, , -
, ,
(), (). -
-
1,5 . .

- ,
-
. -
, .
.
. -
, -
. -

.
-
.
.
-
. 1970-
33 , 5 , 4,4 ,
3,5 . 6,5 -
1950- 30 1960-, -
, 70-
25 , -

: www.fibv.com. www.feas.ong; www.mse.ru
7. :
145
. 1980-
35 , 2004 . 68
-
,
.
, -
100 .
, -
, -
. -
- -
, .
-

. , -
, , ,
, ( ).
,
,
, -
.
-
, -
- .
- -
, -
-
,
, . -

,
.
1987 .,
- .
40%.
- -
,
.
-
.
.

:
Statistical
Abstracts of US. 20042005. P. 736.
146
, -
, ..
.
,

. -
--
.

; - -
, -
, .
, -
.
-
( ), -
- ( ). -

. ;
.
.

,
( ,
- - -
). (-
), . -
,
.
,
- .
,
, -
,
. .
, ,
40% -
, , -
, 10
.
7. :
147
, -
, .
. -
,
(
2/3 ).
, ,
.. , -
, -
.
, -

, -
(, ) ,
.
, -
, .
-
, -
. ,
( ).

: , , (),
, . ;
: (
)
, -
, -
.
-
, -
. , -
,
,
, ,
, .
,
. -
:
( ), -
, ;
;
, -
;
148
, ,
;

;
.

, , -
, .

,
() . -


:
,
;
, , -
;
-
;
, -

, ,
;
.
. -
. , , ,
-
. -
.
, , ,
, -
,
.
,

, .. -
:
-
;
;
- ;
, -
;
7. :
149
-
;
;
, , -
;
.
-
, , -
. ,
-
. -
, (
, ), -
, .
,
, -
.
-

,
. , -
13 , 22, 8,
7, 9, 5.
-, , , ,
.
( ) -
(, ).

, -
. , -
, :
, , ( ),
.
, -
.

, -
-

.
150
, , -
.

, -

. ,
per medio, .. -
, per ultimo .

,
( ),
( ).
,


, ,
, . , -
, -
,
, .. . -
-
. -
,
. ,
,
.

. -, -
-
. -, , -
, ,
,
-
. -
, . -
, ,
.
- ( ) -
, , , -
, , . ,
, -
. -
, -
,
, , ,
. -
.
7. :
151
-
.
, ,
-
.
. -
, ; -
, , -
.
-
, ,
: -
- .
152
: -, Standard
& Poors, - ,
, Value Line, Wilshere.

-
, 1884 . (Ch. Daw), -
Daw Jones Co.
30 , 20 15 -
.
,
(, -
). - -
7. :
153
, -
, , .


, .. -
, .


.

-, ,
, .
-
:
-
( );
-
;

;
-
;

.

, -
. -
, .
19801990- -
,
-

,
,
, -
.
, , -
-
.

(), (), (),
(), (), (),
(), (), (),
(), (), (--), -
(), (), ().

.
-
154
. , -
,
-
.
. -
, -
, -
.
-
, . -
, ,
.
,
-. -
, 25
-
.


, , -
. -
1980- , ,
, .
,
-

, -
.
-
.
-
, - -
, -
. ,
-
. 35%
, 32,4, 26,5,
10,2, 3,6, 3,5%.
,
-
. -
7. :
155
-
.

.
. -
.

-
, ,

. (
) -
,
.
-
, - (), -
, , -, -, -, -
, , , , , -
-. -
, 70% .
1366 , 1226
523
. 140 -
. 1999 . 2,6 .
-
(-). ,
, - -
.
-
.
, -
(, -
). -
.
1 .,
-
.

1930- , ,
, -
, . 1933 .
, 1934 .
.

156
;
.
- -
, , -
1) (specialists) -
( ).
, -
.
-
, . -
. -

, .. -
, -
. -
. 1990- --
440 ,
55 . 24 ,
125 . ;
2) , (floor brokers,
Exchange brokers), -
,
. ,
;
3) () (floor traders, regis-
tered traders),
,
( 30 );
4) (allied members),
, .
, -
.
1990- 13
; , -,
, , - -
. --
- .
.

22 . ;
60%
-
, . 50% -
-
7. :
157
, -
.
, , .
-
,
. ;
XVII ., -
1773 .
. , ,
3,5 . ., 2,7 . 800 -
.
1986 . 213
.
-

. -
-
,
-
.

, , ,
.
-
. 20 1986 . -
. -
.

80- .
. ,


. -
. -
, -
, -
-

. ,
, -
.

Hamilton A
. Financial Revolution. L., 1986. P. 135.
158
. -
.

, , -
. , , -
, -
.
-
-
. , 1991 .
4868 2393 -




,
, -
( , , -
, , ..).
, -
,
. -
( ), (
14 ) . -
1 . -
100 .
0,375%
, 0,75% -
1,25% .
1980-
7 . ; 95%
.
: -
, , , , , , , . -
,
9899%
. -
-
. 1961 .
: ( ) (-
, ). 1961 . ,
1962 . -
. -

7. :
159
.
, 1961 .
1789 .,

.
1801 . , -
, .
30 1967 . -
.
, , -
,
.
-
. -
,
.
-
, , -
, .

: (), (-
) . -
,
. -
.
,
, .
-
. .
,
. -
.
-
, .
1991 .
854 230

.
-
; .
50 .

.

160
-
: 0,3% 0,2%
; 0,4 0,5% 0,7 0,5% .


.
.
1960- -
-
. -
, ,
- , -
, -
.
2000 . -
.

, --, , -
, , , , . -
(. -
) . -
- - -
(, ..).
-
-- .

, -
, -

.
: (.. -
) .
, -
. -
,
.
,
.
-
,
. -

, -
7. :
161
. -
.
,
.
-
. , -
, . -
. -
-
, . -
,
, , ,
,
-. -
.
.
-
,

.
,
.
, -
.
. -
130, 500
, . -
:
0,15% 0,010,07% .
-
. -
. 1950-
-
.
-
, 1996 . -
, ,
.
, ,
, , -
. , -
. -
. , , -
,
162
, -
.

. -
, 1
. -
. -
-
.
.

500 . . .
, , -
5 . .
: , 50 .
25. , -
,
, ,
.
-
, (-
). :
, , -
, .
, -
,
.

, . -
-
, .

0,25% -
0,375%
. 0,375%
, .
-
2,5 50 .
,
-
-
. ,

.
7. :
163
.
,
1611 ., . - ,
,
, .

, -
. , Royal
Dutch Petroleum 26% -
, (Royal Dutch, Philips,
Unilever, Robeco Nationale Nederlander) 47% -
.
-
, -
: ,
Pirelli Tire
() PoliGram (). 1980 .
.
.
( -
, , , , , , , ,
).
-
. -
1960- ,

.

.

,
. , -
.
, -
. -
-
( , 66 .
10 .). 1973 1974 .
-
.
-
-. -
-
.
, -
.
164
, -
:
( ); -
. ,
.
.
, -
, -

, .
-
(),
.
. -
, -
.
1 ;
400 ( 20 ); -
; -
5 ; -

.
: 10 , -
2 -
, 1 . .
-
;
.
.
(), -
. -
50 . 1 . ; ,
, 2050 .
: , -
, , , ; 90% -
. -
,

, -
, . -

, -
,
.
7. :
165
-
, .
,
, , -

. -
.
-
,
-
. ,
-
.
- -
, -
,
.
. , 19791984 .
City Bank
3,5 ., Bank of America
5 . Midland Bank -
1990 . 500 . .

Mars, Cash Connector, Cemlink, CWIFT. -


.
.
, -
.
, -
-
-
-
.
.
,
. , , -
. -

.
166
-
, -
. 1985 . -
-
, .
-
. , -
, -
. , ,
, . -
,
, .
-
-
.
.
-
. 2001 . 50 17
,
. 33
.
, ,
, , -
. -
: -
CORES; CAC, SEAQ,
-
.

,
, .
-
-
- , -
. ,
1990- - -
89% (-
23,4%), 22 (1),
13 (6), 56 (7,3), 30% (21,2%).
.
(
9095% ); -

, , -
-
19291933 .

, -
, -

, -
168
. - , -
, , -
-
.

- ,
, -

.

, , .

, , -
. -
-
,
, .
-
. -
, -
, , -
.
-

,
,
.

, -
-
. -

.
, ,
( ). --
.
- -
- ; -
,
.
, ,
, .
8.
169

, , -

,
. -
.
-
-
, ,
, -
, -
, -
.
-
, -
, -
. 1970
1980- - -
. 1960 . 681, 1968 . 646;
1975 . 505, 1978
.
- -
1970- . -
.
, - ,
-
, -
.
- -
, -
. -
1970-
1980-
,
. ,
.
1970- 1980- -
- -
,

. 1978. May 22. P. 5960.
, over the counter (-
) 57 . (
-
170

. Merill Linch -
- 1977 . 9,7%,
1957 . 13,7%. ,
-
- . -

, .. . 1976 1978 .
9,8 . 7% .
-
.

,
, -
, -
, -
.
-
, -
, , -
.
1970-
. ---
,
( - -), -
. -
-
.
-
- -
-
.
-
, , -

-
. 1963 . - 35%
- -
, 1973 . 70, 90%
.

Week. 1973. June 2. P. 5960.
8.
171
-
, , -
.
, -
, -
. - -
,
-
,
-
, .
,
, -
.
19701990- -
, -

. -
-
. -
-
-
.
-
- (), (-
), -- (), (),
-
, -
. -
, -
, .

. , -
1970-
, 44 -
8 . 1980- -
, -
, , ,
. -
,
, -
172
(69 806 -
).
SEDEL, 500 -
. -
.
1980- -
, -
,
Gensaki,
() ()
. -
,
; -
.
, -
, ,
- . ,

. -
, ( 6 ) -
.
-
:
/
(priceearnings rations) 60 11 ( -
);

, -
17% 45% ;
60% -
;

1020%;

1% ;
( 0,75%) -
-
. ,
, 60% -
.

,
8.
173

. -
,
.
Salomon Brothers -
Morgan Stenli, Merill Linch, First Boston, -
1 .
, -
:
-, ,
-
; -,
, -
. -
, .
, -
.
XIX XX . -
. -
-
, -
, .. - ,
.
, ,
.
, ,
, , -
, -
, 1930- .
-
. , -
, -
, ; -,
; -, -
, -
,
,
.
174
-
;
. -
.
() -
-
.

, , -
, - ,
. -
, -
-
.
-
;

.
: -
- ,
-
.
, ,
, -
, .
,
,
, --
.
-
-
; --
;

,
- , ..). -
( ) -
,
. -
-
,
, -
: .
8.
175
flor traders.
,
.
. ,
-
. , ,
. -
, -

. ,
.
-
. -
, ,
, , . -
-
,
.
,
, -
. -
,
, .
, -

- ,
. -
,
, . -
,
-
. -
,

, . -
-
, -
, .
-
, -
. -
,
, -
176
. -
- , -
, ,
-
.
.
,
1980 . 3,6 .
-
-
, , -
.
, .
, -
. , -
-
, -
, -
.
-
. 1980-
1990- -
, .
1990 . - .
-
600 .
, , , -
-
. , ,
.
,
,
.
.
,
,

. -
. , ,
, .
- -

Street Journal. 1980. November 24.
8.
177
-
. ,
.
,
. , -
, , -
.

1970 .,
300 .

, -
.
.
Penn Central -

-
. -
1970- 1980-
.
1980-
. 1980 .
, 16%. 1981 .
-
17%; 172 .
-
1981 .
.
1982 . -
26
36 , -
1929 .
, 1970- -

, -
, -
. 1980- -
.
. -
. 1983 .
,
. -

Week. 1970. May 23. P. 97.
Week. 1973. January 13. P. 44.
News &. World Report. 1981 September 21. P. 28.
Week. 1982. September 6. P. 56.
178
,
City Bank,
1983 . 500 ,
Standard & Poors, 67%,
152%. , Value Line, -
, 86%
1981 .,
() -
. 1981 . - -
20%.
, 19791980 .
,
,
2 .
-
, -

, ,
,
.
2,4 . , 80 .
-
, ,
, -
.
1983 .
1970- ,
, -
, , .. , -
, 1970- -
, ,
.
. 1983 . -
5086 . -
: 1940- 1 ,
1960- 6 .
. Wilshere 5 .
660 .,

. 1982. 5.
8.
179
.. 700 ., ,


1983 . -
, . ,
, -
1982 . 1051, 2446
. , -
, -
.
- 326%,
223; 213, - -
206, 204%. -
, -
57%, , -
30%
,
.
,
1983 . 32 . 1980-
, -
, - ,
, .
-

. 1989 .
- -
.
1 ., -
, - .
,
-
.
1990 . -
. Nikkey 10 -
1989 .
17%, 23.
-

180
.
-
1990 .,
, .

7,3%.
-
26 1990 ., 1569 -
, 4,5%
. 2728
1270 . -
, ,
, -
-
.

1997 ., -
, .
.
- 1997 .
6,930%, Nikkey 5,1%.
, -
, -
, -
.

Week. March 12. P. 102.
9.

10.
11.
12.
13.

14.
15.

16.

 
17.

.

.
-
.
, , -
70- .
, (
. securitys ).
-
-
.
,
-
. -
. 1970 .
Ginnie Mae,
Freddie
Mac Fannie
Mae . -
-
. -

. 1980- -
. , -
, -
, ,
9.
183
, , , , -
, , . -
-
, , , ,
-
().
, -
, .
.
-

, . -

.

,
.
-
, ,
.
.

. -

, : , -
, . ,
, -

, -
. -
.
, -
-, ,
, . -
, -
.
( -
, ),
, .
-
, .
,
, , .
, -
.
III.
184
, , , -
, -
.
, -
, -
, ,
. -
, .
.
,
, ,
. -
,
.
, -
-
.

, -
. -
, , -
, . -

, -
. -
-
, .
,
, -
. ,
-
.

, -, . -
,
-
.
-, -
. -
( )
, , .. .
-, -

. , -
9.
185
, . -
, ,

. -

-
.
, . , -
, -
, -
.
-,
. ,
. ,
, , -
.
-,
. - -
.
, -
, -
-
.
-, , -
(
).

, , .
, -
. -
,
.
,
, ,
.
.

-

, -
,
, -
III.
186
(mortgage-backed securities, MBS). -
.
. -

(, , ,). -
,
. -

, .
,
,
.
.

-
1980- .
1985 . -
.
, ,
-
, -
. 2000 . 42 .
31% -
,
, -
, -
.
. , -
, 5 . 2002 .
Renault -
Cars Allians , -
, 1,4
.
, , -
. ABN AMRO
-
.
.
-
-
. -
,
. 2000 .


, : . . / .
. . .: . 2007.
Times. 2002. October. 15.
9.
187
-
21% (28,2 .) -
,
, -
, .

, , , , -
. ,
20
1990- 9,25%,
2 18%
1980- Citibank.
1987 . 10 -
15,3 . 1990 .
Citicorp.,
16,3 .
,
,
(CARDS).
CARDS -
, . -
5 . , -
,
.
Visa
Master Card.
.

-
. -
. -
Sperry Lease Corp.
Auriga
() 1991 . Truck Funding () 1992 . -
, , -
, , , ,

. -
, -

Times. 2002. October. 15.
.
. , . : , 1992.
. . Catallaxy, 1994.
Henderson J
. Asset Securitisation:Current techniques and emerging market application.
London. ING Barrings and Euromoney Books Publication. 1997.
III.
188
, -
.
, , -
, .
,
( (lease bonds)), -
: , -
, .
, -
, :
,
;
.
-
, -
,
1996 .,
Goldman Sashs
Nomura International AT&T Capital ( 1998 . -
Newcourt). 3,1 .,
-
, .
;
14- 5- . -
, -
, .
, , ,
:
. , GECS - 1998 .
6 2050 ., ORIX 5 -
47 .

, - .

-
, .
1993 . Society Stundent Loan
Trust. , 1994 . -
, , -
. 1995 2000 .
53,6 ., 8%
,

.
. . . . : , 2000.
,
9.
189
,
CDO (Col-
lateraliezed debt obligations). ,
, -
-

, -
-
.
-
-, -
, -
, -
; , ,

; ,
, (
) -.
-
,
, ,
,
.
. 9.1.
-

III.
190
-
(. 9.2).










:


-,
-
. -
,
, , , , -
-
. - -
,

.
- -
-
. --
, ,
, , , ,
, .
- - -
. , -
- . -
- -
. - -
9.
191
,
, , -
, .
- -
. -
-, -
,
.
, -
. - ,
,
, ,
,
.
-
.
,
,
, -
, --
, .
- -
-,
, .
,

, .
- -
, ,
, - .
-
, , -
, -
, . -
-
: , ,
-

.
, -
, , -

.
III.
192
, -
. - ,
, -
, -
-
.
, ,
.
-
, -
. , -, , -
, , , . -
, -
, .
.
, -
, . ,
, , (-
) , -
. ,
, .
, , -
, -
.
-
.
() -
, -
-
.
, , -
, -
-
.

, ; -
; , -
; , ;
; , ,
, , -
. , ,
,
.
9.
193
,
, -
, (
). , ,
, -.

- -
.
-
.
(). -


,
, .
, ,
. -
- -
, , ,
. , , -
-
( ) ,
-
, -
.
-
, .
-. , -
,
, . -
--
: , , -
.
, . -
.
- /
. ,
, ,
.
, -
. , , , -
,
, ,
III.
194
.

.

, ,
, .. -
. , Citicorp Capital Markets Assu-
rance Corporation,
. -
, , -
( -
)
-
, -

. -
, -
. () , -
, ,
, -
. -
-. -

.
-
, -
-
.
-
, . , -
,
-
.

. -
( ).
-, ,
, , -
,
( ).

Obay L.
Financial Innovation in the Banking Industry. The Case of Asset Securitiza-
tion. N.Y., L.: Garland publ., 2000.
9.
195
-
-
- ,

. , -
,
, -
,
.
,
.
, , -
, -
. -
. -
-
, ,
.

,
(. 9.3).

1- - -
,
,
. - -
, , -
. -
,
-
,
. -
. ,
,
III.
196
. -
.
2- -
, , -
,
(,
). -
, -
,
. -
() ,
, -
.
, -
, , -
- -.
- -
-
- -
. -
-
, - -
. , -
.
3- ,
. -, -
, -
, -,
, -
, , -
. -. -
.

, -
.
, -
, -

(/SPV)
,
.
, -
-.

Obay L.
. .
9.
197
4-
-
.
, ..
, , -
-, -
-.
5-
- .
, ,
, -
, . -
, , -
.
, -
,
. , -



. 1995 .
-
.


: -, -
, 1998 .
,
( , -
); -, -
, -
-
. -

-

.

1995 .
III.
198
,
. .
,
( , ),
. -
-
-
. ,
, -
. -
,
, -
.
-
.
-
.
. , -
-
-
. , ,

, -
, , -
, .
, -
. 1996 . -
-
(),
.

. 1998 .
Fanny May -
,
,
,
.
, -
-
.
, .. ,
. 2003 .
, -
. -
9.
199
. -
, -
,
.

. 2006 . ,

. , -
, -
,
, ,
. . 9.4 -
. -

. -
-, -
, -, -

, ( -
), -
( ) -. -
,

, .










:


III.
200
, -
. -
2006 . -
13 3,5 .
-
, .
88,3 ., -
29 . , -
1 Moodys.
. -
Barclays Capital HSBC -
.
Bank of New York -
(). -
Russian Mortgage Backed Securities.
,
, , .

. , -
, -
,
. -

,
.

. -
-
.
(), (
) (. 10.1).

-
( ),
.
-
, .

, .
, -
. -
, ,
.
.


, -
.
III.
202

-, .
:
, ,
( ), -
-
.
,
-
.
-
,
7080% ( 90%),
10 30%.
-
-
-
- .
,
, -

20 100 .
.


-
, -
,
.
,
, -
,
.

, -
.
-
(, , , ).
, -
-
. -
.

(underwriting) (
) -
10.
203
() , -
.

(direct placement)
, , ,
,
.

(public offer)
-
, ,
.
4.

III.
204
, ,
, ( )
- , -
,
, ,
. , -
, () -
.
,
. , -
, ,
, -
. -
.

, ,
.
, -
100 .
-
.
, . -
,
.. . -
.
50% , 50% -
.
,
. ,
, -
. ,
, -

. -
, -
. , -
,

. ,
. -
. ,
, -
.
10.
205
. :
- 100 -
, 100
. , -
,
.
, ,
, .
100 (),
,
( -
). .
, , -
, .
,
,
, - .
, -
, -
( , , -
).
.
,
. ,
: ,
- . -

.
.
, , (

) -
(
). -
.
,
, ,
.
. -
. , (-
) ,
, . ,
, -
III.
206
, . ,
, .
-
(
),
, , -
. ,
, ,
.
19701980- , -
, , - ,
-
, , -
. 1970- -
5,25,
8,5, 9.
50 9,
,
. -

.
, , , -
,
, . -
(. 10.1).
10.1.

-

1940 40
1951 94
1961 250
1974 511
1976 684
1983 900
1985 970
1988 1 366
1989 3 030
1995 3 083
2000 3 800
2003 10 050
10.
207
-
, , , -.
1982 . - . -
7 .;
, ,
16 .; -
16 .
-
, -. ,
, -
. -

. -
, -
(,
). -
-
.
1 ., -
SEC.

1990- -
. 1999 . -
, -
, -
. , -
NASDAQ. , -
-
, .
1990- , ,
, -, -
, -
. -

- , , -
. -
,
-
.
.
1960-
,
, 19701980-
-
III.
208
.
, -
. 1971 . NASDAQ
.

, 19801990- -
. -
, .
, -
, .. , -
.

-
,
NASDAQ. -
,
,
, -
.
1990-
, -
, ,
-
.
1990- -
, -

. -
,
. ,
, ,

. -

, , .. -
, .
-
, -
, -
. 2000 . 30%
NASDAQ. 1990-
.
1999 . 10,5 ., 89,6% , 1998 .
10.
209
, 1999 .
- ,
8,9 . 22% ,
1998 . NASDAQ - -
, . ,
2000 . 4829 -
, 429 . -
2592 -
, 405 . -
. -
NASDAQ

. -
- Soft Bank,
NASDAQ NASDAQ-Japan
-, 3100 -
. -
4 . -
.

. , -
NASDAQ-Europe;
-
. -
EASDAQ , -
NASDAQ EASDAQ.
1990- -
:
,
-
- .
:
-
, -.
2001 . -
NASDAQ. -

11 2001 .
, 17 -
, -
.
.
, -
, .
III.
210
.

. , (ordinary,
common stocks), (preferred stocks). -
,
.
, -
().
: -
(voting right), -
(profit participation right, dividend right),
(preemptive right), -
(rights inliquidation or dissolution), -
(rights to inspection).
-
:

(cumulative preferred stock or cumulative) -
, -
, , -
.

-
;
2)

(non-cumulative preferred stock). -
- , -
;

(participating preferred stock) -

,
.
;

(convertible preferred stock)
-
.
-
;

(adjustable rate preferred
stock) -
,
-
;

(callable preferred stock) -
(right to call) , ..
.
10.
211
-
.
,
, -
, ,
.
.
-
. -
.

1,3 ( -
10 ).
, :
-
;
-
;

, -
(.. -
), .

: ,
( ).

-
5 : (industrial), -
(debentures), (mortgage), (pollu-
tion control revenue bonds), .
,
, . ,
-


-
. , -
.


-
.

-
(, , ..). -
, ,
.
-

.
-
,
,
.
III.
212
, -
, ,
.

10 30 ;
.

812%. -
, , -
.
-

(corporate seasoned),
1 10 . ,
,
-
,
.
, (debentures)
-
. .
-
.

-


. -
,
,
, .
,
.
-
,
-
.
,
. , -
,
. , -
, , -
,

/ Abstracts of the US. 1996. P. 525;
Heraid Tribune. 2001.
10.
213
, . -
. -
-
c, -
. -
10 20 ,
30 .
1990-

300400 .
-
(. 10.2). 2000
2003 . 900 1600 .



10,0
20,0
, 27,0
-
, ,
- ( ) 73% -
.
. -
-
,

, -
, -
, - -
, .

Federal
III.
214

, -
. , , -
, -
, -
. -
,
. , -
.
-
, ,
. -

, -
.
( 10 -
), : -
? , , -
.
(
) , -
-
.
,
,
, . -


- .
, -
-
( 100 ).

(credit line).
-
. -
.
, , , -
- , -
,
. -
, -
, .

, .
10.
215
-
, -
, -
-
, .. -
.
(. 10.3).




/ / / // / /
, -
:
/ ; -
;
/ ,
;
/ ;
;
Baa/BBB ;
. ,
;
/
, -
, , -
;
/ , ,
, -
;
/ ,
.

III.
216
, , -
, -
,
, -
, , -
, ,
, , -
- .
-
. -
, , ,
-
. -
( , -
)
, ,
. -
, -

, -
,
. , , -
.
.
, ,

( ), (-
) , -
. /, /, /, .
-


(debentures)

(secured)
; , -
(mortgage bonds), (equipment trust certifi-
cates) (collateral trust bonds).
-
.
1974 .
. -

(
, ). -
(convertible) , -
-
10.
217
. 1980- -
.
(zero cou-
pon bonds) (junk bonds)
.
.
, . -
-
.
. -
, .

, ..
, 100%
.

, -
, -
. -
8,5% -
.
-
-
(
, ).

, ,
. , -
, 1 . 1973 .
10,6 1976 ., 1980 . 1980
1990- 4,510 . .
-
-
: 100 ., 300
, . -
30 , -
, . -
1%, ..
. -
,
, ,
-
III.
218
, 1980-
99,7%, 1990- 79%.

-

. -
-
, () -
, 1930- , -
.

, , -
. -
, -

, .
-
.
, - -

: , , .
, 2/3
,
, .

-
3, 6 12 -
, -
. -
- , -
.
, -
.

1 5 , -
. -
. ,
,
, -
.

-
5 25 , .
-
,
.
. -

.
.
10.
219
.
-
, , ,
. -

, , , .


, ()
. .
.
-
: ;
; -

.
.
,
() (-
)
.
.
. -

,
-
.
, ,
- -

, .
.
,

. , , ,
, , -
. -
,
; .

.
,
.
;
,
.

-
, --
III.
220
. -
,
,
. , -
, ,
-
. , -
-
,
.
-
, , -
, , , .



-

, -
.
,
, . -
. -
,
, -
,
. -
, . -
.

, -
.
,
, -
.
, , -
; 100 . .
. -
,
. -
,
.
-
-
( ).
10.
221

-

, -
( ).
-
, -
-
.

, :
.

-
.

(), , -
, .

, -
-
.
, ,
, .. ,
, . -
-
, , -

.
-
,
, .. -
.
( ) -
, , , -
- ,
. -
.
, ,
1980- . -
,

.
1985 1991 . 50 .

-
. -

1982. August 27 September 4th. P. 67.
III.
222
6065%,
(, ) -
. -

1970- . -
. 2
. -
Managed Futures, .. -
.

.
(, ),
( -
), (
), . -
, -
.
19701990- --

.
, -

,
. -
, -
.

-
.

,
.

24- .
-
. -
:
, . -
:

84% 1986 . 55 1994 . 1996 . -
100 . 8 ,
1992 . -
,
10.
223
1000 . (), -
, .
: 22,4; 11,5; 9,4; 7,4;
6,3; 4,3; 3,1;
1,6; 1,3; 0,7; 0,5.
-
(commercial paper), -
.
, .
-
,

1990- .
-

.
1990-
, -
, -
.
-
, -
- : -
, , -
.
-
. NASDAQ.
-
-
.
: -
, -
.
, -
,
-
,
. -

III.
224
1979, 1987, 19992000 .
.
-
. -
1997 .,
1999 .
-
, , , , -
- , -

. -
1998 . -
-
, ,
10.
225
,
, ,
, .
,

, .
,

, 16 2001 .

650 .
. -
.
.
2007
2008 . ,
. , 2008 . -
-
. , -
2008 .

Week. 2007. September 17.
.
, 2- -
, 13% .
48, 6%. -
18%
( 45,2, 4,4%).
74% , -
26%.

(..
, ) -
. 11.1.
11.1.
, %
1980 1985 1990 1995 2000 2001
14 21 31 21 12 8
53 50 32 38 47 50
7,5 7,0 9,0 8,0 8,0 7,7
, -
,
, -
, , .

-
() -

. .: , 2002. . 23.
11.
227
.
-
. -
.

-
.
, , -
-
.
. -
, -
1998 . ( );
-
. -
CORES FORES. -
.
(-
)
.
, ,
TOPIX.
TIBOR
,
-
Nillei.

. -
.
JASDAQ, -
NASDAQ. .
2,4 .
( 9 ., 2 .).
.

1965 . -
-
, -
, ..
, , -
, -
III.
228
. , -
,
.
1975 . -
.
.
1977 . -
( 95% ).
1985 . -
.
-
1987 .
, -
.
: --
, 1988 . -
. , -
-
. 11.2.

1990 .,




1975 5,8 5,8 4,5
1980 14,6 14,2 10,3 1,7 162,8
1985 23,0 12,9 15,1 4,2 2401,9
1990 24,0 18,0 7,0 9000,0
(,
.)
.
10 ,

: 2, 5, 10 20 .
(97%) -
,
-
.
,
-

XXI . .: , 1991. . 300.
11.
229
. , ..
, 5- .
(2 5 ), (510 )
(20 ) -
-
(3 6 ),
,
. -
40%
(, , , -
).
- -
. 2-
, 5- -
,
800 -
.
. -
(40%) -
.

. -
. -
-
.

; .
. -
,
(95% ) -
.
, ,
20%- ,
.
.
-
.
-
, . -
. 1980-
-
, -
. 1979 .
.
-
, , ,
.
III.
230
-
, -
.
.

. -
,
.
-
( 40).
, -
,
. -
10- . -
-
.
, -
-
10 .
,
. -
. -
,
. 11.1.
VI 2%
V 7%
IV 11%
III 13%
II 27%
I 40%
:
I
II
III

IV

V
VI
90-
(% )
-
, Samurai Daimyo. -
, -
.

: , ,
. .: -, 1996. . 181.
11.
231
, -
.
; -
Euroclear CEDEh.
.
-
. -
. -
. 1989 .
, , -
2030% ,
. -
1980- ( 5060 ) -
. : -
10.
, -

, .
, 12%- -
50 0,25%
(2500 ).
, ,
.
-
, 1987 .
( 3
. 2,1 . - ).
-
, , -

,
.
-
, .
-
. -
-
.

1990- . 11.3.

. .

( 8,5 ) 1989 .
19901992 .
( 22 ) .
III.
232
1995 . . -
2 , -
, -
5 .
,%

1950 1970 1993 1996
- 12,6 30,9 43,8 42,0
11,0 23,7 23,9 26,0
- 11,9 1,2 1,3 1,3
61,3 39,9 23,7 19,0
3,9 6,7 11,0
3,2 0,4 0,6 0,7
100%
1878 .
. 1943 . -
-
1949 .
, , , ,
, , , , . -
80 15% -
.
-
,
, -
.


. ; -
--
,
(Japan Securities Depository Centre, JASDEC), 1984 .

: , ,
11.
233
- ,

.
, ;
. -
, , -
.

(Tokyo Stock Exchange). -
.

.
. , ,
.
1999 .
, - , .. -
. -
CORES FORES. -
( )
CORES-FOP.
, .. , ,
1 . 50 . ,
50 .
, 20 500 . , -
- ,
-
. -
.
-
. -

1200.
600
. ,
, -
.
-
, -
( 1 ),
( 400 ), -
.
-
1973 .
, . , -
, -
, .
III.
234
, -
, -
. 11.4.
,
2000 .


1900 60 500 480 4 16
- 2700 400 480 410 7 63
2500 500 1630 880 55 695
2000 .
-
. -
0,075 1,15%.
1 . -
-
.
-
(): -
, -
,
TOPIX.

Nikkei TOPIX -
. Nikkei 1950 . -
225 ,
( -
). TOPIX 1968 . -

, .
.
-
. -
XIX .

, . 1948 .
,
19331934 .

, -
11.
235
. -
.
1950 .
-
, .
, -
1949 .
,
. -
1993 .
- .
-
,
.
, -
.
-
--
. -
, -
.
, , -
..
.
-
, 1977 .
-
, 1984 .

-
, ., -

.
,
.

. -
-
: , , -
. ,


.
III.
236
.
19701980- -
. -
, -
.
. 1987 .
88 .
1,5%
.
-
.
. 1986 .
-
, -
,
.
1988 .
45 ; , ,
1% , ( 80%) -
.
Deutsche Bank, Merill Linch, Morgan
Stenly .
,
, -
,
. .
-
,
. -
2,5%,
-
. , -
1954 .
. -
-
. 1965 . -
4,4% 23%
.
, , 100 ,

78 . , -
1/3 ,
1950- -
.
100
1950- 6,9 1960- 20%
. , -
, . -
162 . , .. 1/5 ,
90% . 41% ,
2 . .
19701980- ,
.
,
III.
238
90 55%. 1970- 12 -
. -
15%, 30%.
38 1959 . 777 1983 .,
,
28 101 , .. 3,6 .

: 66% -
, 22 -
, 11,8 0,2%
. -
(. 12.1), , -
, :
, .
1990- -
16,8%, 19971998 .
13%
, 6% .

. 1996 .
8,9 ,
1995 .
0,8 .
.
12.1.
,
, 1999 .

-

1985 266,9 261,1 197,3 0,6 63,2 5,8
1990 443,2 428,7 286,7 0,3 141,9 14,5
1995 645,3 620,1 470,6 0,2 149,3 25,2
1996 745,3 731,9 563,1 1,7 167,1 14,4
1997 908,5 896,6 621,7 1,9 222,9 11,9
1998 1056,8 1030,8 789,1 3,4 238,4 26,0
1999 788,6 571,3 448,2 2,6 120,5 94,3
2000 828,6 659,1 500,9 8,1 150,1 11,4
2001 881,4 687,9 505,6 11,3 171,0 11,2
2002 1079,2 818,7 569,2 17,6 231,9 11,0
2003 1943,8 958,1 668,0 22,5 268,4 16,8
2004 1990,8 990,4 688,8 31,5 270,0 10,1
2005 1991,7 988,9 692,2 24,4 272,4 13,8
2006 1860,6 925,9 622,0 29,9 273,8 9,0
Horn .J.
Neuere Entwicklungen auf dem deutschen Kapitalmarkl // Die
Bank. 2004. 8. http://www.bundesbank.de
12.
239
-
. 1996 . -
14, 1999 . 175. 1999 .
, . 2000 .
( 2000 .
142, 2001 26, 2002 7 2003 0)
, .
. 2003 . 11,1 ,
17% , ,
2001 . 13,5 , 21%.
, 1929
1932 . . -
2 4,5%. -
,
, 2007 . -
10%.
-
:
, .
10 : 1,
, , 4 : 3. -
-
;
-
.
3/5 -
;


;
. 500 000 -
15 206, 800 -
, 60
. -
,
;
-
, -
-
;

-
. -
III.
240
5060% -
;

, , 2/5 -
-
. Deutsche Bank 1999 . -
100 .


,

,
,
.



, 90%
. ,
-
:

(amtlicher Handel), 95% ,
-

,
;

(geregelter Markt), 5% , -
-
, ,
, -
;

(frei Verkehr) ( ),
, -
.
1997 . , -
, ,
,
-
.
, , -
-
,
, . -

12.
241
, -
. -

-
, 1952 .
(Deutsche Bundesbank).
-
. -
, , -
, .
,
,
,
, -
,
. ,
, -
, -
.
:
, -
,

;
, -

, -
;
, -
,
,
.
(-
): (. 12.1).




III.
242
.
, ,
, -
, , -
,
,
. -
, . -
-
Bookbinding
.

, -
.
, .
.
-
,
.
-
.
.
-
, -
.
-
. , -
, -
, ,
, -
.
, -
.
.

-
, . -
.
2540%
,
0,875%,
,
.

. DM-Bonds, Strukturen und Usancen // Kleinwort Benson Research. 1996.
12.
243
.
, , -
, .
.
,
, -
, -
, , , --
, , , , , .
-
. 2005 . 2 . , 7,4
, - . -
,
2006 . 170
. -
. 2000 . -
(Deutsche Brse AG).

- . 2000 . -
, -
III.
244
,
. , , -
,
. -
( -
), -
.
,
.
1992 .
. -
, , -

. -
. 1993 .
79%
10% .
(10%) (9%). -

.
( 1996 . ) -
-
,
. -

-
.
,
(, -
).
, -
. -
.
: Deutsche Bank, Drezdener
Bank Commerz Bank.
,
: Hypobank Vereinsbank.

, -
. -

( -
12.
245
).
- . -
-
,
, .

,
,
. -

.
:

, -
, ..
, ,
-
,
;

, -
,
, -

;

.

, . -
(
) .
XETRA
, ( ,
) ,
. 1990-
, , -
. , -
, .
, -
, . -
-
.

.
, -
III.
246
-
(DKV).
1989 .
,
. DKV , 100%
. -
DKV
, ,
, , -
. DKV -
,
(), , -
.

,
Deutsche Bundesbank.

-
Auslandskassen-
verein (V). 1970 .
,
. 1 -
1996 . DKV. V -
DV, .
V , -

. V EDEL.
.
.

DKV . -
,
.


/.
, ..
, . ,
,
. -
. -
. -
, .
-
,
12.
247

. -
, , , -
. ,
,

. 10.30
1.30 , -
3040 , -
12 .

-
-

. ,
.
()
,
.
.
, ,
,
.
, -
, -
,
, -
.
.

.

: - -
, ;
3,5 -
; -
2,5 ;
, ,
25% ; -
,
;
-
; , -
, .
III.
248

, -
, 90% -
80100% -
, .
-
, -
. .
, -
. -
.
, ,
, ,
. ,
-
. -
,
,
. -
, ,
, -
-
. -
500 . , , ..
, 4.
, -
0,5 .
2002 .
,
, -
: (General Standart)
(Prime Standart) (-
)
. -
. -
-
, ,
.

.
,
. ,
,
-
12.
249
,
.
-
-
. -

-
-
. -
:
;
(LAS, US
GAAP);
-
;
;
-
.
:
, , -
, ,
. ,
-
.

. -
,
DAX.
, MDAX SDAX.
-
, TexDAX NEMAX.
-
.
: DAX (Deutscher Aktienindex), MDAX, DAX-100 CDAX.
1 2003 . -
TexDAX, SDAX, NEMAX, NEMAX-50.
DAX (Deuiseiier Aktienindex),
1959 . ,
. -
30 1987 .,
1000 . -
15 , -
8.30 17.00
III.
250
12.
251
XETRA. CDAX

.
CDAX 18 -
( , , , , -
, , ), -
63 .
XETRA
.
CDAX, ,
, -
. -

MDAX.
SDAX
,
50 , MDAX.
-
. ,
,

-

NEMAX
,
.
NEMAX-50, 50
.
TexDAX
.
30 -
( 2004 . 25 ).
: 42,9%
, 25,2 , 3,7 -
, 9,2%
.


Fec All Share
, -
,
DAX,
lassic All Share
,
, ,
DAX.
. 12.2.

III.
252
-
.

Deutsche Rentenindex, 1991 .
, -
,
6 -
10,5 .
. 1992 . -


REXP-REX
Peiforvanceindex, -
. 1995 . -



(Deutsche Pfandbriefindex), 30
1 10 6-, 7,5- 9%-
; .
-
, ,
.

. -
,

. , , -
, -
, .
, ,
. 1999 . -
,
12.
253
, . -

, . -
-
.
, -
.
.

IBIS/XETRA, -
NAZDAQ. IBIS -
, ,

. IBIS 1989 . -
, 1991 .
, -
,
. IBIS -
. -
IBIS ,
, -
. 1998 . -
XETRA (Exchange Electronic Trading),
1997 .
60 40 000 .

,
. 1990-
- BOSS,
-
, XETRA
.

. (
) ,

. -
BOSS/CUBE BOGA
. BOGA
,
-
, , .
III.
254
,
,
(trade-by-trade) , -
DV. -
DWZ, ,
DV
. DV -
CASCADE.
1991 . -
.
ASCADE , , -
. -
ASCADE LGA II.
.
,
, , -
, -
, ,
.
-
-
,
:

. -
(Inhabeipapiere), (Orderpapiere)
(Namenspapiere) ;

.
(Forgerungspapiere),
, (Mitgliedspapiere) ;

.
(Geldwertpapiere),
,
; -
(Kapitalwertpapiere), -

, ;
(Warenwertpapiere),
, , -
, .
12.
255
-
.
-
III.
256
-

, .
-
: -
.
1020%
.

(),
, ,
-
. -
. -
. ,
-
. .
,
; , 25% -
,
,
.
, .. -
, ,
-
. ,
, -
. -
, -

. -
, -
, .
-
, 40%
. -
: -
, , -
,
.

, 60% .
, -
50% , -
12.
257
(37%), (
13%) , 2%
(. 12.3). 2942 .
2003 .,

(3% ), -
(14%), -
(28%), -
(45%).
-
,
(Pfandbriefe). , -
-

( )
2 10 ,
510 .
. -
.

, -
. -
;
. -

, 1995 .
(Fit-
nessprogramm).
,
(Pfandbriefindex) (Pfand-
briefperformanceindex), -
(IBIS-R),
Pfandbrief-news. -
-
.
22 , 17 -
III.
258
, .
(75%) -
, 25%
-
, -
2 10
. -
,

;
. -
.

-
,
. 10 -
,
.
,
. 80%
.
.
, -
. 1985 .
(floaters)
, , -
,
(reverse floaters). 1993 .,

(, ).
,
-
7 2 (
1 3 ); -

2 10 .
.

,
.
, -
,

.

. 2004. 14.
12.
259

-
. ,
( , ), -
, ( ),
, -
80% , 9,6%
, , -
, 0,1%. -
,
8% , -
, -
,
- -
, .
(10%),
(Erblastentilgungsfonds),
(Deutsche Einheit) -
(Recovery Program, ERP).
-

.
: (bunds) (bobls)
; (10 ) -
(45 ) ; ,
1994 .;
(,
);
, . 1996 . -
-

6 (Pubillis). 1997 . , ..
10- 30--
. -
. 1997 . -
,
(. 12.2).
() -
, , ,
Bundesbank -
. -
,
, , 2 ,
.
III.
260
12.2.








-
( 6 .

( 30 )
-
( 12


-
, (110 )
-
-

-
(. 12.3).

-
5 40 ; -
.
1952 . 1972 . -
, -
.
.
.
: , ,
, ,
.

,
1979 . 5 -
. , ..
; 90% -
. -
, , -

, . -
. -
,
100 , -
.
, 20%

.
, .. .
12.3.











, 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01
-
1 io 1 io 1 io 1 io 50 500 (max, 250 000


10 , 30 5 2 6 6
-
-
(-
+ )
(

-
-
)
(

(

-
-
)
(

-
-
)
,

-
-

30--


III.
238
. 12.3












. -



-
.
. -

. -
. -

. -

.
-
.
. -


-




-


-



-



-

-


-








,


12.
263

-
, 3 7 -
-
. ,
.

-
, , ,
-
.
, -


,
. ,
, ,
, , , -
,
.


2 .
. 1996 .
.

1969 .
. ,
, ,
.
, 6 ,
-
, -
, 7 .
, , -
. -
. ,
.

-
, .
,
( ), -
. -
-
, -
.

, -
, , 6
III.
264
2 , . -
, 3 -
2 . -
, ,
. -
-

( 6 ) -
. -
-
, .
1 . ,
Bundesbank . -
.
Bundesbank


, -
.
-
, -
, ,
.

. -
-
, .
,
, -
. -
, D-,
, D-, -
(BUND-), -
(BOBL-), -,
BUND-
BOBL-.
, (. 12.4),

, .
-
: -
,
12.
265
( );
;
.
,


-
, -



-
-
1998 . -

-
-
-
-
-
1998 . -

-
-
-
-

1999 . -
-




,

-


-

-

-

-
-



1990- -
, , ,
1970 . 1988 . -
.
,
1992 . -

,

III.
266
. 1993 .

,
.
-
.
1998 2002 . -
2002 .
.

-
, -
. -
-,
- . -


;
;
-
-
; -
, ;
.
-
(1994 .) -
,
.

,
-
(Bundesamt fur Wertpapiere). :
-
; -
, ;

;
.
-

.

. -
, -
12.
267
.

; -
; -
;
; -
, -
.

.

. -
(Bor-
senaufsichts-behorden). ,
-
. -
, -
, -
,
,
, -
. , -
, -

, -
.

-
(Handelsuberwachungstellen), -
. -

.
-
, :
, , -
.

-
.
-
, -
.
Deutsche Bank, Deadener Bank, Kommerz Bank,
.
, ,
, -
III.
268
. -
,
( ). -

:
, -
,
. , -
, .
-
. -
, -
,
. - -
,
. . -
, -

.

,
. , ,

.
( ) ,
.

, .


.
.
-

-
.
, .
-
. -
,
-
.
12.
269

. -
-
,
.
( )
,
, -
. 1994 .
, 1995 ., , -
,
.

. -
-
,

. , -
-
, -

.


, -
.

.
-
- .
,
. -
.
, 1980
1990- ,
, -
.
2001 . -
6%, ..
. :
48 13%.
4,4% (
45,2, 18%). 44% -
, 56%
. -
.
-
( -
, ) -
. 11.1.
-
,
, -
, .

-
(), -

. . 19.
13.
271
(). -
. -
.
-
.

.

,
, --. -

.

. ,
,
. -
; -
-
.
-
() . -
-
.
. -
. 1996 .
-
TradePoint, .
, ,
1%.


.
90% -
. , ,
: -
5 ; 515 ; 1530 .
-
.
-
, -
. -
III.
272
. -
.

, -
, . -
-
.
-
, , , , -
..
, -
.
,
-
24%.
, 36 -
.
5 . . . ; -
; -
50 . . . -

, , -
( ).

-
, .
-

. -
, .
-
.
-
. -
13.
273

, (-
) - .
.
-
. -
.

. -
500 . . .,
1 . 500 . . . -
, -

.

. -
.
, -
( - -
).
-
.
-
.
-
.

-
. -
; -
,
- .

- , -
-
-, .
.

, .
( -
)
. ,
, .
III.
274
, -
- .
5 . .,
.
-
.
, -
-
. , -
.

-
-
. 10 ,
1980- -
. -
1985, 1989 .

.
,
.
-
,
.
, , , -
. -
25, 50, 100 ..
-
; -
.


,
.
-
; -
.
-
-
, ,
, .

. . 129.
13.
275
-
: , -
, (), , .
.
-
, -
. -

.
() -
, ,
. -
. -

.
,
.. (510 ) ,
-
;
, .

-
. -
.
, -
, .
. -
,
, -
, -
.
,
,
. (
) -
.
-
() , .. -
. -
.
-
. -
.
III.
276
, -
, -
.

-
: -
, . -

, . -
, -
, , -
1986 .
; -
.
-
-
. , ,
. -
, , .
( ), -
( ) (-
). -
.
-
: , .
-
(),
. -
,
, , -
. -
, -
.
, -
, National West-
minster Bank, Lloids Bank, Barclays Bank . 1986 . -
.

. -
-
. -
13.
277
,
.

. -
,
, ,
2000 . -

.

, ( 1973 .)
, , -
, , ,
. -
, 60% -
.

. 1999 . 17
- . 2000 . -
(--)
- IX -
.
. . . 150, 270.

/ . .. , .. . .: ,
III.
278
-
400.

.
-
, ;
.

() -
(). , .. -
,
,
,

, .. . -
;
.
-
, .. . ,
. -
.
-
, .

.
.
1986 . ( ) -

.
. -
. -
,
,
, .
,
.
, -
, -
.
.
-
.

.

.:

. .: , 1997.
13.
279

, .. , . -
14 ,
10, 1995 . 5 . . -
-
, .
-
- .

: 1 . . .;
, .
-
:
0,375% ;
0,75% ; 1,25% .
1986 . -


, .

, -
. -
2 . (
9 ., 2,4 .). -
: ,
.
,
-.
-
, -
.,
. -
. -

. -
, , -
7 .
, ,
.
1980-
,
.



, - . .:
.
.
. .: , 1995. . 111.
III.
280
-
( 40%) ,
.
.


. 1986 . -
SEAQ, NASDAQ.
, , -

. - -
,
-. -
. 1997 .
13.
281
-
.
-
: 1985, 1989 .; -
( ) 1985 .;
, 1988 .

,
,
.
-
-
,
, 10% .
-

, ,
; -
, -
.
-
.
1997 .
,
. -
.
,
(-
). -
-
.
-
(. 13.1)
. -
, .
, , -
,
, ,
.

. . 166167.
III.
282


, -
,
-, -
, -
..
-
(. 13.2).
-
-
:
.
13.
283
, -
, -

.

-
2000 . -
,
-
, , -
.

.
: -
, -
,
.

-
. 1990- -
-
.
19972005 .
.
-
. -
, -

.
,
,
, , -
, .
-
-
. ,
(, , ),
-
.

, -
.
-
.
,
, -
(, , -
, ).

Economic Outlook // IMF. September 2005. P. 209, 210 // http://www.imf.org.
14.
285

: , -
,
.

: 2001 . 62,3%;
21,3; 15,3; -
1,1%. -
-
,
,
2001 .
359,7 . .,

392,7 , 115,1 ,
323,8 -
163,4 . .

, -
. -


. 80% .
-
: 2004 . 50% -
, 20062007 .
.
-
-
,
-
.
SE 300 -
/
, S&P 500 1990- . -
SE 300 -
S&P 500 ,
, .
-


.., ..
- . .:
-, 2006.
III.
286
.
. 2005 . -
, , -
73,2% .
,
, 20042005
429,8 . .
1970- , ,
-
, .
4,1%
1990 . 7,1% 19921993 . 1990-
( 1974 .
18%, 19951996
68,4%). -
-
.
-

. -
, .
1980- -
, -
,
.

: , -
- , -
(Canada savings bonds), ,
. , -
() -
,
. -
.

( Treasury
Bills) 1934 . 3, 6 12 -
.
-
.
( 1 ) (cash man-

Thompson J
Choi S
.-M. Government System for Collective Investment Schemes in
OECD Countries. DAFFE, OECD, 2006. P. 9195.
14.
287
agement bills, CMBs), -
. -
1000 1 .
-


( ) .
,

.

( , -

, ).
0,25% ,
91- .
-
, -
. -
,
. -
.



(Canada bills) , -
. 270 -
; .
-
-, RBC Dominion Securities Inc.,
CIBC Wood Gundy Inc., Goldman Sachs & Co, Lehman Brothers and
CS First Boston.
.
-
.
-

(Canada notes); , -
.
9 -
.
Bank of Montreal Trust Company -.
-
III.
288
-
.
-


(Euro-medi-
umterm notes).
Morgan Stanley & Co International. -
, , CIBC Wood
Gundy plc, Daiwa Europe Limited, Deutsche Morgan Grenfell, Goldman
Sachs International, J.P. Morgan Sec-urities Ltd., Merrill Lynch Interna-
tional, Morgan Stanley & Co International, Nomura International, RBC
Dominion Securities Inc. UBS Limited. -
, , .


ring Service, DCS).
-

- .
.
-
, : -
-
.
14.
289
-
,
. , -
, -

. , -
,
. -
; -

.

(Canada savings bonds, CSB)
-
. 100
10 000 .,
,
( )
. -
7, 10 15 .
-

, -
.

,
.
.


(Canada registered reti-
rement savings plan bonds, RRSP), -
1997 . -
10 ,
, , .
:
18% -
, 13,5 . .
-
, -
, ,
,
, . -

(bills of exchange, promissory notes),
III.
290
; -
(Bills of Exchange Act).

, , -
. -
, ,
.
8,6% -
. -
: (-
) , -
,
-
. 1 5
, .
,
.
-
: ,
, . -
-
, , ,
. 1998 . -
,
.
(asset-liability matching)

.
-
2, 5, 10 30 -
. :
.
-

. 1990-
-

. , 1998 .
-
-
.

-
14.
291
( ). 20032004 -

5 22 27%,
-
( 64 59%).
-
-
. ,
, -
, .
-
, -
,
. -
,
. -
(order expan-
sion), (workup). , ,
-
, -
.
1990-
. 1990 2004 .
-
53 96 . . ( 16,7 23,2%),
(-
) 8,2 21,4%.
7,6 13,8% ( -
).
25,2 5,1% -
, ,
-
.

,
. -
-
. -

:
, .
-
. -
III.
292

.
,
19801990- -
,
-
. -
-

.
-
, , -
;
, -
. -
,
.
.
-
. -
. -

, .
-
, -


, -
, 1990- -
. -
.
-
, -
, -
.
.

1990- -
-
-
. 1996 2001 .
( ) 55%,
14.
293

28,9%. ,
. 1990-
-
. 1997 .

, .
, ,
.
-
-
-
.
: -
. -

(sinking funds). -
.


. -
,
-
.

-

.
(Toronto Stock Exchange, TSE).
1 .,
10- . -
( ) -
(Montreal Exchange, ME), (Vanco-
uver Stock Exchange, VSE) (Alberta Stock
Exchange, ASE).
(oronto Futures Exchange, TFE)

. -
.
.

Freedman Ch
Engert W.
Financial Developments in Canada: Past Trends and Future
Challenges // Bank of Canada Review. Summer 2003. P. 12.
III.
294
1999 .
:
(), (), ()
().
,

( -
-
).
1874 . -
. -
. 1974 .,
, -
-
().
.
-
,
-
-
, .
Globex Alliance
.
1974 .
, - .
-
, , -
. 1982 .
-
-
().
-
(Canadial
Dealing Network, Inc., CDN), 1991 .
.
(Canadian
Over-the-Counter Automated Trading System, COATS).
-
. -
(-
)
. -
, -
14.
295
, ,
.

,
, -
, -
. -
-
. -
-
, .

. 1981 . -
1989 .
.
,
, ,
( ( )
).
( ,
).
,
, .. .
-
.
-
, -
, ,
, . -
. -
,
( , ,
, , -
); ( , -
, ).
, , ,
-
-
-
.

, -

III.
296
. -
-
, -
.
-
, .


,
, - -
, .
1995 . -

-
. 1997 .
. -

.
-
-
(Canadian Securities Administrators, CSA)
, -
, -
-
.

.

() -
, -
-
.
, -
. -
, -
.
, 1
190 ,
. -
; -
,
, -
14.
297
. 39 .
. -
( -
, ).
-
. -
. -

. :

. -
, -
.
-
,
.

.

. ,
-
, .
-

.
-
, XXI .
. , 2006 .
11- 180 . -
, 2 645,2 . ,
4- (6- 2002 .), -
4,4 5,5%
.
3-, 2- -
. ,
2- 3- .
,

, , 80% -
( -
)
. 2010 . 250 .
.
.
.

.
,

.
.
//
. 2006.
15.
299
. -
.
-
, -
(16441900)
.
-
1860- ,
. -
(1891) -
(1904).

(1918), -
(1920) (1921),
1946 . .

.
.
-

-
. , -
-
.
1949 . , 1950 .
; 1952 . .
: -
-
, .
1981 . .
1985 . -
,
1 5 . 10
-
( , -
, ).
1986 .
3 , 1990 . 6,4 , 1998 . 195 .
-
-
,
.

: . . .: -
, 2007.
III.
300
1994 . -

-

, -
- .
,
, -
, , ,
.

, , -
.
.

, , , , -
.
100 .
-
-
, -
.
.
1984 1989 . -
-
.
1
-
.


.

, -
, , (-
, -
,

)
. -
, , -
. 612 -
.
-
. -
; -

.
15.
301
-
.

-
.
, : .
,
.
.
-


. -
-
.
. -, -

N-, L- S-.


XX . 1990 .
. 1991 . -

.
,
, 1992 .
.
-
, -
, -
.
-
, .

. 1990- -
18
15%
.
. 18 1997 .
.
2003 . -

. -


. .
III.
302
, -
.
19992000 . -
19971998 ., ,
, -
, -
.
.
2001 . 9,3 ., -
2002 . 150 . 2004 . -
-
,
.
- 2006 . -
2007 .
, -
-

, -
.
-
(-
) . -

.
, -

,
-
.
, -
-
.
-
. -
, .
,
.
-
,
.
15.
303

:
10%-
;
/;
70%- ;
20%- -
;
70% , -

(IPO) - 25% -
;
-
, ,
15 .
2005 . -
, IPO, -
-
, .
2007 . -
-
, IPO, -
. IPO
, . -
30 -
, 3,7 . .
, , -
, ,
.

,
. ,
20 .

.

. -
.
-
, , -
, -
.

2006 .,
III.
304
2007 ., ,
.
, -
,
. -
40%
,
25%
, ,
- 50%, -
.
-
-
(Qualified Foreign Institutional Investor, QFII).
- -
.
-

.
.
. -
-
. -
,
, . -
, , -
.

. , -
, ,
- -
.

, -
,
-
. -


. : , -
. .: , 2006.
.
15.
305
, -
, .

-
, , ,
. -
, ,
, ,
, , , -
, , -
, ..
-
-
.
-
, -
.

16 000 (60 )

. : 9 : 15
11 : 30 13 : 00 15 : 00. -
-

10%,
.
- + 1, -
+ 3. -
2007 . 155,06 , -
5218,82
, -
, -
20 .
-
, .
- ,
.
, . -
80% .
.
2007 . , -
, 849, 608.

. -. 27.09.2007.
III.
306
2007 . -
-
5718,49 19 119,57 ,
28,08 .
-
- (China Securities Depo-
sitory and Clearing Co., Ltd), 2001 . .

. , -
-
(), Hong Kong and Shanghai Banking Corp.,
Hutchison Whampoa Cathay Pacific Airlines. 10
a 2000 . -
50%
1987 .
,
-
, -
.
, ,
.
.
-
. I .
16- .
20052006 . .
, --

(
). 2006 .
, . -
, -
,
.
1990-
-
, 50
, 1000
. 1994 .
.
, -
.

.
.
. 6- .: . . .: -,
15.
307

. 90%
40 80%

.

-
. -
,
, -
.
, -
, ,
:
;
50 ;
;
1000
1000 ;
15%
400 25%
;
-
.
-
, 2/3 () -
,
100% , 12%

-

STAQ (Securities Trading Automated Quotations System). -
-
-
.

. . .
III.
308
, .
Changjiang Securities -
-

, -
,

NASDQ. 49 ,
NASDQ, 2006 . , -
8 2007 . 15 .
2007 .
, -
NASDQ ,
.
, -
, -
.
-
,
. -
-
, -
.
1992 . -
(State Council Securities Commission, SCSC).
,
.
,
-
, -
. -
-
, -
.
-

(China Securities Regulatory Commission, CSRC). -
-

. . .
15.
309
-
.
1994 .

.
, -
, , -
, ,
-
.
.
1998 . :
.

, 1999 .,
, , -
, , , -
, ,
. -
-
.
30 . 600 . -
. -
.


, -
.

.
,
-
. -
,
,
.
,
,
.
, -
. -
. -
, ,
, .. -
-
, -
, , .
III.
310
, -
-
, . -

. -
-
,

. ,
(, .),
CSRC . -

.
,
2007 . -
20 60 . 40 -
7% -
.

,
.
1991 .

. -
. -

.
-
.
NASDQ.
2000 .
.

-


.
,
,
, .. -
. -
,
-
.
15.
311
, , -
, ,
, -
,
.
, -
-
, -
.



.
.
,

, .. , -
,
. -
, -
-
.

, -
.
35%, 42%, 85%

. -
,
: 80%
-
.

, -
. 1990- ,
,
, -
, --
. 2002 . -
8,9 ., -
III.
312

20
. , -
-
. , -
, .
,
, - .
, ,

, . -


. By -
: -
, , ,
-
,
, -
-
. 90% -
,
-
. -
IPO.
-
. -
. 2006 . 10,7% -


.
300 . .
,
. Shanghai Composite
2006 . 130%.
2007 . -
, , -
,
,
. 2007 . -

. .
Corporate Governance in China Current Practices. Economic Effects, and
15.
313
90 000 35 , -
. CCB-Prin-
cipal Fund Management
10 (1,29 .).
Shanghai Composite 13,4% -
3000 .
27 2007 .
-
. -
,

-
. ,
, -
-
. ,
, 27 -
,
.
.
, 10 .
Shanghai and Shenzhen 300,
13%, 9,2%. Shanghai
Composite 8,8%.
, --
8,05% 7,23%.
Sinopec -
10% . -
, , -
8 .
249 10%.
-

140 . -

. , -
2,3 . -
600 .
Dow Jones, 546 ,

11 2001 . ( 680 ).
: -
23%,
(3,3%),
. 2,9%, 2,3,
III.
314
7,9%, -
. Bloomberg, 28 -
Morgan Stanley Capital International
Asia-Pacific Index 3,4%.
11,5%.
,
.

2,3% , 2,96,
3,02, 2,98, 2,12,
2,91, 3,4%.
-
.
2,85,1%.
,
. 6%.
, -
1990- ,
10 , 50
,
2 .
2000
2002 .,
S & P 49%, 20062007 ., -
66%. -
-
.
-
, 2007 .
-
-
. 2 3,6%,
-

2785,31 (1,6%). -
Hang Seng 2003 .,
4%, Taiex 3,7%.
:
Dow Jones 0,98%, NASDAQ 1,51, S&P
1,14%. Nikkei 575,68 (3,34%)
16 642,25 ,
. -
Sensex 471,09 (3,7%),
12 415,04 . -
Jakarta Composite 3,48%, -
15.
315
PSE Composite 4,54, Kospi
2,7, Karachi SE 100 2,1%.
. 2 -
FTSE 100 1,63%, CAC 40
1,74, DAX 2,02%.
3,8%, 2%.
6%, 5%.
, -
, -
.

, ,
- .
, -
, .
, -

20 -
14,72 , -
3,02%. ,
11 314,9 ,
1,9% 13 ,
3 406,7 ( 6,76%).
, -

2007 . CSRC -
-
-
.
, , -
, -
. ,
0,27%, 6,39% . -
-
.
.
-
: China Life Insurance
Co. Ping An Insurance Co.
Ping An 5 . -



, -
III.
316
: 30 2007 . -
1 3 .
-
, -
.
-

-, - . ,
2007 . Shanghay Composite -
4072 2,6 .
-
100 , 30 2007 . -
420 . -
, .

.
,

,
0,1 0,3% . -
-
,
20%- -
(3040%) .
,
350 . -
. Shanghai Composite 4 -
,
292 3511,43 ( 7,7%.)
,
: Hang Seng
c , Nikkei, 2,25%. -
Morgan Stanley Capital International Asia Pacific
0,7%.
-
, -
.

,
.

. 2007 .
.
, -
15.
317
.
Carry Trade, , -
, -
,
( , -
). -
,
, -
.

, . -
,
. -
, 20032005 .
13,8%,
. 30 -
9,6%,
3,3%.
-
1,8 5%, -
15%.
-
. -

.
, 2008 . -
, , -
, -
, , ,
, .
2007 ., , ,


,
-
,
, -
2007 . . -

-

: ,
III.
318
,
.

2007 . 92,2%
2715,2
5218,82 . 12 2007 .,


28,77 .
2007 . -
82,8%-
2006 .
-
600 , -

.
-
- 2006
2010 .
.
-
. -
-
, ,
33%.
2007 ., Shanghai Securities News, -
-
, 10 5 .
,

. 2006 .

,
(IPO) --
. 2007 . -
.
-
(
50
( 6,7 . ) -

.
.

. XVIII .
, -
, 1789 .
,
XIX XX . -
. -
, ,
.
1930- , 19291933 . -
.
7080- . , , -, 1960- -
-
, -, -
, -,
, . 1960-
-
- , -
,
, -
, -
.
.
1961 .
, -
, () -
.
-
, .
III.
320
,
. -
-
. -
-
, , -
. -

.
: , -
, -
, .
() -
, -
-
.
, , -
, ,
-
-
. , , ,
, ..
-
.
, ,
, , , -
, . 1980
1990- ,
, -
, ,
, -
-, .
.
. 6.
, -
. 1989 .
-
. -

302 .
.
.


(, ), -
16.
321
, . -
( )
; -
,
, - . -
-
, , , , -
. 1 5 .
-
1015 .
-
, , -

.
-
.
, .
-
. 1970
1980- 6,5%
. -
3,5 .,
, , -
25%, 15, 20, 12%.
, -, ; -, -
( -
).
:
10,9%, 42,9, 10,6,
36,0%.
-
,
-
.
-
,
20%- ;
, -
, .
19701980-
-
, -

III.
322
(, , -
). -
, ,
. , -
, .. -
. -
( ),
-
( 1015) , -
.
-
; -
, , -
, , -
, , -
, .
1999 .

NSC.
, ,
. , 2000 . -
,
Eurouext -
. -
, ,
.

, 2002 . , -
,
, -
.
.

.
.
XIX . ;
1870 .
, -
, -
.
XIX . -

16.
323
(, , ). -
, -
, -
.
.

. ,
Ansaldo , Fiat ,
Breda , .

. 1922 . -
1930- -

, -
.
, -
. (
) 19251931 . 500 .;
280 . -
. ,
80%
. 19291933 . -
, -
.

(-
, , , -
, , , ).

, .
1920- Edis-
son, Merdionale (), Terni (), Breda;
47 . , -
,
115 . -
, -
.
, -
- -
III.
324
, -
, - .
1950- -
, -
1960- , -
1957 .
.
, -
.
-
: () ()
. -
19601980- , -
--

.
, -
1998 . -
, .
.

1920-
,
,
, -
-
, .

1960- , . -
, : -
-
.
19821989 .
353,7 113,8 .
19601980- ,
.

. 1999 . -
, -
4 , .
ENI -
2000 . 36%
. 15% -
6,2 .
16.
325
, -
, -
,
(, , -
), , -
.
-
1990- .

, , , -
, -
-
.
.

, , ,
, , , , , , -
. , -
, , , , .
-
. 1990 .
109 , 5,4% , 2001 .
527 397 .

. -
;
.
, -
.
,
-
. , -
, . -
,
;
. ,
, -

.
, -
, .
-
( ) -
. -
III.
326
, - -
( )
; , -
. -
,
,
.
-
, -
. -

( , 27 , -
, , -
,
, , 5 -
). ,
.
, -
. ,
, ,
-
. ,
,
( 130 -
, 8). -
-
.

. -
, -
, 1991 . .
. -
-
.

; -
, .
.
-
, -
, , -
. ,
( ).
16.
327
.
, .

,
-
-
.
;
;
. , -
, , ,
. -
-
.
1015 ;
,
.
1956 .
, -
. , -
8%
. 1980-
-
,
.
(
) (
). , -
. -
, .

-
.
,
. 1998 .
. -
: 47%,
25, 8, 20%.
,
,
, .

,
.
-
-
:
;
Euronext;
-
, -
.

1991 .,
.

-
, 1997 .,
1991 . -
.
1997 . : -
, -
, ,
;
, -
, ,
-
17.
329
,
.
-
. , -

, :

;
-
( ,
)
(, -
, );

;
-
- ;
-
-

.
-
, -
. , -
5% -
-. ,
10% , -
,
2% . -
,
50% , .

.
-
, ,
, -
, .
-
-
,
. -

, -
, -
.

III.
330
( ).
.
-
: -
; ;
.

, , -
( ,
) .

1/3 ,
1200 ., -
.
-
, 1520%.

, -
.
-
, .
-
. ,
, -
, , , -
, , .
,
1992 ., , -
5%. 1992 .
( -
1992 .), -
, -
1,1.
.
:
, -
,
(), -
, -
, 50%. ,
--
, ;
, -
-
;
17.
331
,
, , -
, ..

-

-
.
-
,
,
:
;
;
-
-
;

;
-
.
, -
,

, -
-
.
-
:
200 ,
25 .
-
Euronext,

2000 Euronext, -
,
-
.
, -
, .


() 1990 .
III.
332
-
,
-
.

,
(-
50%), ( 25%), , ..
.

, .


. , -
,
.
-
-
- , -

, .
-
, 1998 .

. 1998 . -

, -
, -
. : -
, ,
-
, , , .

,
10%. -
, . ,
-
, ,
. -
.

, , -
.
17.
333
, -
, :

;

;
-
, , -
;
-
, -

;
-
, -
, .
-
.

. -
-
, , -
, 80%
30% .
, -
,
2000 .
-
, -
.
-
.
,
, -
, , .

-
.
-
:
(6070%);
, -
(1015%);
, .
-
, 50%
III.
334
,
, -
, -
.
-
-
, , ,
,
, , -
, RM.
() -
, -
, . -

, -

.

, -

, - .

,

. -
,
.
, -
, ( 90%)
, .
R -
7% .
. -
-
, -
430 . -
-

. R -
.

; -
. -
,
. , -
17.
335
, ,
. -

;
, .
-
, , -
. -

.

:
-
;

-

;
-
-
;
-
.

-
. -
( )
, -
.
-
, -
, .
-
,
,
.
-

-
, -
-
.
-
,
.
III.
336
-
. , -
,
:
, -
;
, -
, -
, ;
, , -
,
;
, -
,
.

, -
.
-
-

.
.
:
, -
() - --
(), -
-
, -
;
,
(), -
(), -
() .
,
,
50%.
; -
.

,
, -
, -
17.
337

.
: -
, -

, -
.
,
, ,
30 . 200 -
, , -
, 16% -
.
-
, -

, .
,
, -
-
-
.
,
. ,
-
10% .
-
20%
; .
1995 . -
-
-

(). -
-
, : -
( 1996 .);

( 1997 .); -
( 2000 .) .


2010 ., , -
, -
, ,
. ,
III.
338
-
,
-
,
.
-

, -
,
,
.

, -

.
, ,
,
, -

. , -

,
,

.
,
2,0 ., -
:
48%;
- -
23%;
13%;
12%;
-, -
, 4%.

(), ,
, -
.
-
. :

;
-
;
17.
339
;
-
;
-

.
, -

, -
. -
,

, - -
, , .. -
,
, -
.
-

. -
,
-

,
. -
,
, -
, , . -
-


( -
) ,

.
-
-
. :
-
(), (),
(),
. -
-
.
: , ,
-
III.
340
.
,
. -
, -
-
,
-
,
, -
. -
, , -
.

- ,
: -

;
,
. -
-
.
:
-
-
;
-
;
-
;

, -
-
.

-
, -
.
-
, -
:
,
-
;
17.
341
-

.

:

66,2
8,0
4,0
-
2003 . :

13,2
12,4
8,3
4,7
21,5
, ,
2008 . -
.

, -.
-
2009 .

:
- -
;
;

;
-
.
.

. -

1999 .
(), -
.
III.
342

- -
( 1999 .), -
.
-
.

,
.

,
(1992 .) -
, -
, ,
(1994); -
λ (1996), -
, . -
,
.

- ,
. -
,
.
.
,
(), -
. -
-
, .. , ,
.


, -
, , (
), .. -
.
-
.
-
.
,
,
,
. ,
,
17.
343
, , -

. -
, .
. -
-
, () -
()
-
. -
5% -
5 ,
. -
5% .

-
. -
1 , -
,
. -

() . -
-
- -
. ,
.. , ;
-
6 ;
-
..


. -
, -
,
.
. -

,
()
(), ,
() , -
.
-

III.
344
.
,
- -
. -
, -


, -
.
,
, : -
(), () -
.
, -
.
-
:
-
, ;
;
;
-
.

, -
, , -

--
.
-
:
-
;
-
;
;
.
, -
, , %:
86,81
9,43
3,29
0,23
0,19
0,02
0,03
17.
345
-
.
--
, . -
.
-
, -
-
, -
40%.

2008 . .
.


, -
,
.

( ) -
(1995 .),
(1997 .), 1999 .,
ʻ (1997 .),
ʻ (1997 .),
ʻ (1999 .) .

,
-
. -
,
,
, -
. , -


.

, , , -
.

. -
( ):
,
-

. -
III.
346
-
, -
,
;
,
- -

, -
-
, ,
..;

, -
;
, -
, .

, ,
, -
, ,
.
, -

. -
-
.
, -
.

, -
-
, .
-
, -
: , , -
,
.
-

.

(. blue chips) -
, -
. -
, .
17.
347
-
( ) -
:
, 3, 6, 12
, -
,

, -
;
, 2, 3, 5 ,
, 2
, .. -
;
, 10 ,
;
6 -
, -
;

, -
,
-
, -
,
-
;
, -
, -
.
-
, -
-
.

, -

, -
.
-
:

;
-
;
III.
348
-
, -
, ..

:
-
35 84 ;
-9 -
();
-12 -
;
-18 -
;
-24
-48 -
;
-60
;
-60 -
;
, -
1 8 .
-
, ( 78%)
.
:
;
;
;
;
;
;
.
-
.
,
. -
2008 .
.
-
2010 ., -
, -
.
18.
19.

20.
21.

22.
23.

24.


II, 1769 .
( )
. -
-
.


I -
25 1809 .,
. 1817 . -
,
.
-
6%
(), . -
, -
, -
.
, ,
, , -
.
-
,
10% I .
.
-
.
I .
, -
18.
351
. -
: , -
. -
,
,
. -
,
,
.
-
, , -
. -
3 12 ,
500 . , -

50 ., . -
. -
, -
, .
-
,
4 8 ,
50 . 3%
, 4%. -
, -
-
. -
10
,
, .
5080

.
, .. ,
-
.

. -
-
, I .
, ,
, -
. -

IV.
352
,
, . -

, , -
.


-
I 1836 .
.

, -
. -
.
. 1,5 . -
, , ,
. -
, , , -
.
-
.
, -
,

. -
.
I ., II,


.. . -
, -
. , , ,
, -
50 . - -
.

, , .
. 60
,
, -
.
-
-
. -

.- ,
.
, -
18.
353

.
, -
, , , , .
, ,
: , , -
.
, -
-
.
, -
. , -



.
-

.
-
. , ,
, , , -
, -

.
-
, -
,
. , ,
: ; -
;
; -
; .
,
, -
, .. -
.
0,1%
.
-
-

.:

/ . .. , .. . .:
, 1998.
IV.
354
,
, - ,
.
-
, ,
. 1915 . -
,
.
1917 .
. ,
,
, -
.
-

. -
, -
, -
,
.
-

1917 . -
. -
. -

, .
-
-
5,5%- 1917 .
-
20 , 10 .
-
, -
. , -
,
. -
, - -

.
.

.:
..
-
1917 . // . 1997. 1.
18.
355
.
, ,
1914 . -
, , ,
1917 . .

1918 . -
-
.
1920 . .
-
.


19221923 .,
-
, . -
() :
. ,
, , -
.
, , 100 10 -
. -
-
,
. ,
. -

, -
.
-
, 1922 .
-
11 , , -
, ,
, .
,
, , -

6%-
1922 . .:
..

// . 1997. 3.
IV.
356
.., . -
,
. :
1924 ., -
-
, -
, ,
. 1922
1926 .
, .
,
, .
19241925 . -
. -
, .. -
, .
- -
, -
, 19271928 .

.
-
.


1922 . -
. -

.
, , -
1925 . 300 .
,
. -
-
, -
.
1923 ., -
. -
,
, , . -

, -
.
-
,
18.
357
, -
. 19231924 .
-
3 ., 19251926 .
16 .
-
( 60% ), -
( 30%).
9% ,
, .
.
-
-
. -
-
1923 . . -
, ,
: ,
.
, . -
-
.

,
. -
, -
.
. -
. -
,
.
1930- 1957 .
45 , 1920-
24 . ,
, -

.


50 ., 19411945 .
76 .

..
.
.:
..
: . .:
, 1991.
IV.
358
, , -
, -
19361946 ., 2%- 1948 .
. -
1947 . 11
26 . ( 1961 .).

, -
. 1920-
612%, 24% ( -
, ).
-
. -
. -

. 1950- , , -
70 .
, -
-
.
-
. 1957 . -
20 ,
-
.
-
. -
1974 .
1991 . 1960-
3%- , -
1980-.
1982 . 3%- .
-
, 19901991 . -
( 40%) .
-

-

. 1990 .
,

, 1920- .

.
18.
359

1990 . 16 5%, -
. , -
, ,
.
.
16- -
5%- 1990 .,
-
,
. -
.
, 1991 . -
8,5%- -
. -
.
.


,
1930- 1980- ,
.
19861987 . , -
,
, , -
. , -
, -
.
,
, -
.
-
1988 . -
,
, -
,

.
-
, , .
-
.

1990 .

.
IV.
360
1,5 . ,

25 .
,
-
,
.
1990 1991 . --
, -
, , ,
. .

, , , . -
-
, --
,
, --
.
1991 1992 . -
, -
, : Bank of America, Boeing Comp., Chrysler Corp.,
Hitachi, Xerox .
-


. ,
1990 ., -
() ().

( -
), , , ,
( ) . -
-
. , 24
,
, , .. -
123 -
.
-
-
, , .
. -
, -
,
-
.
18.
361
1992 .
-
.
, , , -
, -
. , -
,
, -
.

1992 .
. -
-
. -
-
.

, .
, ,
1990- , ,
.
19931997 .
.
,
. , -
-
, ,
, . -
-
.
,
. -
,
.
,
,
, 1992 .
,
,
.
, -
.
,

, -
.
, -
.
19.
363
,
1994 .,
, -
. , -
1996 .,
. ,
, -
.
, -
, -
,
.

, ,
1996 .
. , , -
, -
. , -
,
, -
.
-
,
, -
, . ,
, -
,

. ( ,
1994 .,
-
.)
-

.
, , -
.

. -
,

. -

.
, -
IV.
364
(, , ), -
(),
(, ,
),
( , -
..).
-
, ,
,

, -
. -


.

, -
. , , -
-
,
, .

, -
-
.
, -
-
,
. -

(.. -
), (-
,
..). -
, -
-
.
,
-
. -
,

, -
19.
365
. ,

-
, , -
.
-

, -
, -
,
.
, -
. , -
(), 30
1991 . 80
16 .
100 . ., 15% , -
. -
.

1990- . 1993 .
-
-

(). -
,
.
3, 6 12 -
, 1 . (). -
,
, -
.
30 200%.
, , -
-
, .

. , ,
.. , -
, .. .
-
, , -
. -
IV.
366
-
, .. -
.

, -
, -
, . -
, ,
-
. -
, ..
.


л
().
1993 . -
-
1993 . .
,
1, 10 100 . .
8 .,
1 15 .
1996 . -
:
1,5 .; 3,5 .

3% .
-

.

, .
-
-
1993 . -
10
. . -

. -
. , , -
, -
. -
1920- .
19.
367
-
. -

.
.
: -
30% .
1994 . -
1994 . Ի -
.
, -
-

. -
, -
.

() . -
1996 . -
, -
.
1995 . -
,
, -
.


(-) -
(), 1996 . -

(-). 2003 .
(-).

1 5 . -
, , -
1 . -

. -
- -
.
- 2093 .
, -
-
.
IV.
368
1 ,
10 , 10 . -

100 500 .
,
.
-
.
1996 . -
.
15 .
, -
1 ., , -
, .
,
. -
, , -
-
, -
. , -
.
-

-
.
, -
. -
,
. 1996 .
-
.

. -
.
΄ , , 1997 . 30% -
.



. 1996
1997 . (-
). , 1996 . 5
1 . 9,25% ,
, -
. -
, ,
1997 . 7 2
19.
369
9% , .
, -
, -
.

2 . 10 10%
: 53% ,
24 23 .

.


-
-
. , -
, 1996 . -

19961997 .
: -
. -
,
,
, ,
. -
.
1997 .
Ի, ,
,
, -
. , , -
.


.
-
. , -
15%
.
-
.
. .
-

(), 1997 ., -

1
IV.
370
50 .

6 .
-
. , , -
. -
-
. - -
. 1997 . -
.
1995 . -
() -
100 . -
50 . , -
,
.
6 . -
, -
.
.
1998 .
.
-


. -
, , -
. (,
, ) -
. , -
-
.
-

Moodys
Investors Service Standard & Poors Corporation.
,
, BB.
, -
,
300 . 5 , -
, , 10%
.
Morgan Stanley, -

.
.
.,
..
-
. .:, 1998.
19.
371
.
-
,
. -
-
.
19931997 .
,
.
, -
,
1995 1996 .,
. -
-


, -
.
,
. -
:
( ), .
1997 ., %
57
28
11
2
2
,
-
, , -
, , ,
.
1997 ., %
24
18
17
7
6
6
ѻ 3
2
17
IV.
372

, --
.


.
19931994 .
, ,
, . -
, -
, .
-
, .

-

.
. , -
.
, -,
. -
. -
.
-
, - , -
--
.
, .
-

. ,
, ,
-, .
-
.
1994 . -
Ի. -

-
Ի.
-

.


, ..
, -
.
19.
373

, -
-
.
: (), -
, -
(),
. -
, , , ,
, . -
,
,
, , ,
. -
,
, -
.
19931997 ., , -
, -
,
.
, -
,
.

. -
.
,
.
. -
,
: ,
,
XII . . -
.

-, -
, -
. -

-
.
, , -
, -
.
XIIXVI . -
-
.
. -
(XIII
XIV .), (XVXVI .).
, -
.

20.
375
XVI . -
, (
), . -
1569 . -
,
.
XVII .
-


. -
-
, -
.
() .
-
, . -
(1947)
, ..
, . -
,
, : -
.
-
(, , ,
, , ) -
, 1930 .
-

, .. -
, -
.
(1910 1912 .), -
33 , (-
). -
. 1930 .

, , -
.
-
:
( 358); -
( 359); -
( 360).
, , - (-
IV.
376
) . -

: .

(); -
- .
: I ,
12 ; II . -
, -
, , ,
;
, -
, ; -
;

,
, , -
,

, , -
, -
( ) ,
,

XVII XVIII . -
.
I .
1729 .,
.

, (-
).
, 1832 ., -

1729 . 1902 .
1847 . -
. 1917 . 1922 .

. .

, , .
, , .. -
. , -
, .
20.
377
,
1902 .
-
; -
60% .
1930- -
; -
.
1936 . -
. 1937 .

, . , -
.

- . 1990- -
, -
.

. -
( )


.
-
,
,
.
(-
,
).
, -
.
-
. 19921993 . -
.
(
) (
).
. , -
.
:
. -

10 1992 . 14-3-20

IV.
378

-
,
.
.
, -
, ,
,
-,
-. 1992 . , , -
, -
. -

.
-
-
л
24 1991 .,
-
, -
9 1991 .,

.
1994 . -
-
. -
,
.
, -
.
-
. -
,
: -
, , -
34 .
, -
, -
-
, ,
, -
.
1995 . -
. 19931994 . , -
1995 . 250.

.
20.
379
1995 .
75%, 20%
. -

1996 . 20 ., 1/5 .
1994 . , -
, , ,
. -
.
-
, -
. , 1995 . -
1400 .


4 6, .. , ,
46 .
1994 .
; -
- -
, -
.
:
,
.
1995 . -
; -
1995 . 50 .

1994 . 1996 .
-
. -

1996 .
13 (
-
110- 16 2004 .).
-
, , -
1996 .
,
, (). -
-
IV.
380
, -
, , -
.
,
;
-
; -
-
, , ,
, -
.

. , ,
.
-
. -
,
,
, , -
, .
-
1997 . -
, -

;
( ); -
-
. -
,
; -
, .
1998 .
- -
, . -
-
2000 .

, ,
, -
,
.

. -
20.
381
, -
7,1 . (. 2006. 29).
-
: -
. 2006 .
95,6% 71,7% 2000 . (.:
2006 .; 2001 .).
70% -
.
-
. 1 2007 .
790,5 . ( : -
, 2007). -
: 1
2007 .
77,6% (.: 2006 .).
-
, . 1 2000 .
6 48,6%,
2005 . 58,0%, 2007 . 72 3%. -
6 .
() -
. 2001 2003 .
4,6 5,0% , 1 -
2005 . 2,7, 2006 2,2, 2007 . 1,5%. ,
, -
.
-
, -
122-
, -
3 2000 . -


. 14 2005 . -
273-
, , -
-
1601-
,
, -
.

. , -
IV.
382
30 , 2007 .
58,5% (.:
2006 .).
: , ,
, 25 , -
: , -
.
( )
-
.
-
-
,


.
..

,
()
.
, -
: -, , -
, , -, ,
(. 143 ). ,

,
() -
.
, -
:
;
,
, ;

;
-
;


20.
383
, ,
, ..
;

;
, .. ,
, , -
-
() ;
-
. ,
, ,
, . -
, , , -
, ,
, . -
( ,
) ( -
,
).
, -
, ( -
). ;
, , , , -
, -
, . -


-
()
, .
:



;

, -
, -
;

,
, -
;

, -
,
;
IV.
384
; ,
,
-
;
.
, -
, ,
.
,

-
, .
, -

(. 20.1).

-
, ,
.
, ,
.
, ,
, , --
(. 20.2).

20.
385
, -
; , -
, -
, ..

.
-
-
(. . 20.1). -
, ,
.

, -
. , , -
.
,
, -
.
,
. -
,
(. 413 ).
. 20.3.


, . -
(. 20.4).
. 20.4.

IV.
386
,



-
.
. -
, -
.
,
,
.
-
; -
-
.

-
;
. -

.
, -
, . 20.1.



1
2 , -
-

, -

3
4
5
6 ,

,
()
,

,

7 -

-
8 (-

()
20.
387


()
:
1) , (-
);
2) -
;
3) , (, -
4) . ,
,
;
5) , .
, -
,
;
6) ,
();
7) . -
, , -
, ;
8) , (, ).
-
. .
, ..
.
-
. .

:
1) , (-
);
2) -
;
3) . , -
, -
4) , .
-
;
5) ,
;
6) . ,
, -
, ;
7) , ().
IV.
388
,
, , (),
, , -
, (. 20.2).



()
()


(, )

()
(, )

-
-

()
-
() ().

(

) ,

(), () -
( , )
.

() , -

-
.
:
(), () (-
), : -
.
20.
389
-
(
, ),
( -
).

-
: . -
,
.
() -
(), -
. , -
,
(..
). -

. ,
,
, . , -
( -
) (), -
,
.
-
, . -

, (). ,
, ..
(),
() . -
(). -
:
() () (-
) .

, ; ,
, .
() -
,
; , .. ()
, ().
-
. -
IV.
390
.
, , -
.

, , -
(, ), , -
, .
;
. ( -
) ,
( ),
.

- ;
. -
( ) -
, , , , -
.

,
. -
, ,
, -
.


-
,
, .. .
, , -
.


) -
.

( -
, ) (-
). ,
.
( -
) . -
, .
. -
.
.

: ,
- , - -
.
20.
391

-
.

, -
,
, .. . -

.
, , -
.

, -
;
, -
.
, ,




( -
).
-
:
() ;
-
;
.


(-
). -
.
() .
-
. ,
:
( )
;
( ) -
, ;
-
.
,
.
1.
, , -
(. 20.5).
IV.
392

-

, -
(. 20.6).


. -
. -
(. 20.7).

: -
, .
-
(. . 20.2):
(, ) , -
20.
393
. -
- -
. . -
, - ,
-
. - ,
.
, , .
,
-

-
, -. -
, (

).
-
-
. -
(. 815 ). , -
,
,
, .

, -
( -
).
(. 819
),
. -
, -
, ,
, -
( , -
).
, : -
,
.

, -
.
() -
-
- . -
.

- -
, -
IV.
394
. -
(). -


; ,
,

, ,
,

-
.
, ,
,
(. . 20.3 20.4).

() . .
, -
,

. -,
, , .. -
.
, , -
-
.

,

. -
, .
-
.

.

.


.
- -
- - -.
-
. -
.
6090% ;
-
, ( ,
). -

, .
-
, , -
. -

20.
395
. -
-
.
-
.
,


(, -
, ). --
, -
, ,
-
. .

-


, -
. -
, ,
.
, -
.

. -
-
.
. ,
, . , -
, ,
.
, -
.

-
.
-


( -
). ( )
, .
.
,

(, )
, -
. ,
( ) .
.
IV.
396
, , . -
, -
-
, , . ,
, , ,
, , -
.
, -
-
,
.
, : ,
, , .
-
, -
, .
, .
, , -
, -
.



( ). -
(), -
, -
. -
, -
: (
); -
( ); -
( ).
-
, ,
.

, -
1997 . 2001 . ,
1998 . 2004 .
-
,
, -
. , ,


(, , ) .
-
-
, , -
,
( )
.

.
-
, -
,

, -
. -
-
IV.
398
-
.

.

(, , , -
)
,


, ..
-
.

-
.
,
,
.

(

) -
, ,
, . -
: -
, -
,
.
- , -
,
.

.
-
,
. , -
-
,
, , -
-
, , ,

; (
); -
.
, -
.
, , :
, -
21.
399
.
;

. -
.
-
.
: , -
, , , ,
, ,
.

, -
-
. , ,
,
,
.
:
;
;

.

. , ,
, .
, ,
.

, -
-
.

. -
-
( ) -
,
. , -
: -
, , .

.
IV.
400
,
. -

, . , -,
,
, -, -
, ,

,
.

,
.
( ) -
.
-
, , ,
-
.

.

-
-
, -
.

, -
. , -
:
,
. , -
1015% . -
, -
.
-
. 1998 . -
,
,
.
, -
, , -
(
21.
401
). -
, -
:
( -
);
.

, . -
,
, ,
.
. -
-
, -
. ,
-
, -
, .

. -
, -
, -
( ).
:
(..
, -
);
( -
,
).

. -

, .
.
,
, ,
. ,

. -
.
-
. , -
IV.
402
. ,

,
(
).
, -
, ,
,
.
,
,
,
. -
, .
,
.
-
, . -
,
.
, -

.
( 30 40%).
, ,
. -
,
, , -
. -
-
.
, , -
(, -
..).

,
, -

. -
-
,
.
: -
21.
403
, , -

, -
, -
, ,
, -

.
-
. -
,
,

.
, , -

. , -
-
. -


,
.
, -
. -
.
-
. ,
, .

(-
) , -

, , . -
:
-
;

;

( -
IV.
404
), -
;
, , -
, -
;
(
).
:
( -
);
( , -
);
( 5 ) ( 5 ) -
.
:
-

;

, -

. ( -
)
,
(, ) (-
, ,
).

.

.

-
,
. -
, -
.
, , -
.
-
, -
,
.
-
, : -
21.
405
, , , -
. , (),
. -

:
. -
,
1 . 12%
1 , -
1120 . .;
-
. ,
1 . 12%
. -
10 . ., -
1 .
. ,
,
10 . . -
, -
1 .;
.
, ,
.
-
, ,
, , -
, .
, -
, -
.
, -
. -
-
,
,
. ,
,
,
.
, -

(, ).
IV.
406
(,
, ),

. -
, , -
, .
,

: .
-
( ) -
, -
.
(). -
, .. .
-
, .

-
, , -
.

, -
- -
.
-
, .
. 4
-

-

/ -
/ -
, , .
() , -
-
( ),
, .
,
.
21.
407

, 1994 .
(). -
NASDAQ, -
.
.
-
.


, ,
( , ,
).
-
.
-
. -

.
; -
-
( ).
-
, -
, . -

(

).
, ,

,
. , ,
, -
-
.
, -
. -
, -
, , .
( , -
) -
. -
, ,
, -
, .
, -
, ,
IV.
408
,
,
.
-
,
.
-
. , ,
-
,
1998 .
, ,
,
, -
. , -
,
, -

.
. 3


-
, -
, -
-
.

-
. , -
, -
.
.

, :
( ) ( -
).


() -
()
, ; -
() (-
). , ,
. -
21.
409
, , -
-
( )
( ).
,
-
. ()

,
,

( , ).
-
. ,
-
, -
, -, -
.

()
() -
, -
. , ,
: -
() ()
. -
, , -
( -
). , -
, ;
, -
, -
. ,
, - -
; -
.
- :
, -
. ,
. -
. ,
, , -
.
-
, ,
IV.
410
-.

. , -
, .
-
, ,

. --
, ,

. , -
. , ,
-,
.
, -
, -

, -
-
. ,
, -
.

.
1997 . -
-
.
-
.

:
, -
, -

;
(
).


, -
. -
,
21.
411
.
. 3
; -
.
, ,
.
-

.
. -
, -
, , -

, .
. -
, ()
.
() -
,
() , -
, .
. , -
-
, .
,
-
,

: (

-
(

) ,
. -
, -
.
,
,
, ,
.

: -
, -
, . -
, .
.
-
IV.
412
( ), -
:

- ,
;
-
, () -
;
-
, ,
,
;
, -
, -
, ;
,
;
;

( , , ..);
.
-

. -
-
( ). -
,
, -
. -
,
,
, -

.
,
,
,
-
. , -
, - -

, . -
, , -
21.
413
,
-
. ,
. , -

, -
.
, -
, , -
.
-
, ,
, -
.
-
, ,
, -
.

,
, , -
-
.
-
,
, -
.

, -
, ,
-
-
.
; , -
-
; .
(. 5)
-


-
-
-
IV.
414

:
;
, -
;
,
.
()

-
. -

(-
)
(
) -
-
() -
. ,
. -
-
: -
, ,
; -
, -
,
; ; -
-
; ,
, -
, (
).
-
, -


. -
:
( -

);

, .. , -
21.
415
-
;
,
-
(
;
, -
);
,

.
-
,
. -
()
, -

. -
, -
.
-
.
, -
, -
.
-
.
, -
. -
,
.
-
.
;
0,5 0,75% .
.
-
,
.
, -
, -
,
, -
IV.
416
. , -
-
,
.
, ,
. -
, -
: -
.
-
, -
, , .
-
-
.
, , -
.
-
.
( ).
-
-
, -
.
,
, ,
. -


. -



1992 . , ,
.

. -
, , -
.

-
, - (), -
. -
, .
,
.
,
, -
.

-
IV.
418
(). -
,
. -
.
, -

.
(΄, ),

( ). -
.
-
.


1995 . -
().
: , , -
.
-
(). ,
.

: ,
, , , -
, , . -
.
-
.

( ).

, -
, .
10 , . 1995 .
60. -
-
, .. -
.
.
-
: , -
, . -

. -


..
:
-
. .: , 2000.
22.
419
- -
.
10 -
. (99%)

. ,
, .

()
. 1997 . -
. 2001 . 367
. : -
; -
,
;
, -
, -
, RUX -
.
-
.

60 , -
, , ,
,
. -
2001 . 4 .
2000 . -

, . -
-
, : -
, -
,
.

, -
. 2001 . , -
, . -
,
.

( ) -
( 1990 .)
. .

. 2000. 19.
IV.
420
,
.
1998 . (),
().
-
, .

()
.
. -

.

, . -
,
,
,
( ), -
. -
. :
, -
,
;
, , -

.
, .
-
, -
.
.
, -
, . :
CS First Boston (ROS Index)
().
, (AK&M), -
(SOBI), (), -
The Moscow Times (MTMS),
(), (׻ ڻ), -
(RBC Composite Index),
(Real Index RosCapital) . -
.
AK&M 1993 .
AK&M ( , ,
, ), 10 -
, ,
22.
421
,
.
AK&M , -
( -
)
, .
, , -
-
.

. , -
.
SOBI (Sobolev Index) -
. 20 -
, .
RTSI, RTST,
RUX, -. -
-
-
,
. -
.
RTSI -
.
100 1 1995 .
RTST
( 11 18 ). 396,858
31 1997 .
RUX, --
, -
.

-
, (). -
100 5 1998 .
1 1997 .
RBC Composite Index. -
100. -
14 -
: ,
, .
(Basic Index
Capital, Corp.) 2000 .
Real Index RosCapital. ,
, -
IV.
422
, -
. -
,
. -
,
. , -
.

.
(), 30 -
.
, .

. , -
.
.
, ,
-
.

. . 22.1 -
,
.
22.1.
2001 .



RBC
+ + + +
+ + + +
+ + + +
+ + + +
25023 + +
+ + + +

+ + +
+ + + +
+ + + +
ѻ + - +

. , .
:
. 2001. 8.
22.
423
, ,
,
, .
, , -
, .
, ,
( -
, .).
, .
, -

. , -
, , , Dow Jones.
, -
, -
. -
,
, - -
.
-
΄,
(19931997), , -
.

-
.


. -
,
.

,
,
.

, , -
.
, -
-
IV.
424
-
.
. 22.1.

-
.
, , -
, -
, . -
, ,
-
. , -
,
. , -
, ,
.
,
,

--
.
-
( ), -
, -
.
22.
425

, -
.
-
, ,
, .
-
.
.

( ),
. -
.
.

. ,
, -
.
-

. -
,
. -
,
.
-
, -
.

. -
-
.
, -

.
--
, . -
-
.

, -
. , -
-
.
IV.
426
,
.
( ), -
, ,
.. , -
-
, -
.
-
1% -
. ,

1% -

. -, -
-
. -
-
. -, -
,
, -
. -, -
,
.
,
. -
.
, .
,
. -
,
, -

.
, , -
,
, . -
,
. -
. -
-

..
..
..
. .
22.
427
, .
.
, -
-
.
.
, ,
, -
( ),
, ( -
). , -
,
.
, , -
1015 , ,


.
-
, .


,
.
, -
,
, -
. -
, .. -
.
, .. , ,

.
: -
-
.
-
. -
, .

.
, -
.
,
.
IV.
428


, -
.
, ,
:
;

;
;
.
-
, .
-
, -
, , ,
, -
-
, ,
. -
.
.
-
-
,
, . -
, . -

.
- -

,
.
,
,
, -
. , ,
.
, , -
-

. -
, ,
, -
22.
429
.

, -
, . -
.
-
, .

.
, , -

. -
.

, ..
.

.

. -

,
, -
.

. -
.
, ,

-
.
-
.
,
, -
.
-
.
-
-
, , -

16 2005 . 05-4/-. -
IV.
430
, , -
.

, . -
:
1) ,
;
2) ;
3) ( -
) ;
4) ;
5) (-
) .
, -
, , -
-
,
, , -
-
, -

.
,
, -
. -

,
,
.
,

. -
,
:
, ;
, -
;
, -
, , -
;
(, ),
;
22.
431
, -
;

, , .
-
, -
.
.
-
.

(-
, ). -

.

. -
-
,
,
-
. , -
.
:

;

;
,
;

;
.

. -